יום שני, 27 במרץ 2017

כיצד ייראה משבר המשכנתאות בישראל?

דיון בסיכון תיק המשכנתאות על רקע פירסום הדוח השנתי של מזרחי-טפחות
פירסום הדוח השנתי של בנק מזרחי-טפחות לשנת 2016 גרר דיון בעיתון 'דה-מרקר' בשאלה עד כמה גלום סיכון אשראי בתיק המשכנתאות (ראו: "שבע שנים טובות בענף הדיור", כאן). לפי הדוחות שפירסם הבנק, תיק המשכנתאות שהוא מנהל הגיע בסוף 2016 ל-114 מיליארד ש"ח (מתוך תיק אשראי כולל של כ-171 מיליארד שהבנק מנהל) וחלקו בשוק המשכנתאות הגיע ב-2016 לשיא של 38.4%, כך שהסמכת העיסוק בסיכוני האשראי בשוק המשכנתאות לדיון השנתי במצבו של בנק מזרחי-טפחות היא טבעית. מנכ"ל הבנק, בדברים שנשא במסיבת העיתונאים לרגל פירסום הדוח השנתי, הפגין ביטחון לגבי איכות תיק המשכנתאות והציג נתונים המצביעים לכאורה על חוסנו של התיק: ירידה מתמשכת בשיעור המימון (היחס בין גובה ההלוואה למחיר הדירה) וביחס ההחזר (היחס שבין גובה תשלום המשכנתא השוטף לבין הכנסת הלווה), כמו גם ירידה מתמשכת של שיעור המשכנתאות הנמצאות בפיגור של למעלה מ-90 יום.
האם הנתונים אותם ציטט הבנק מעידים באמת על ירידה של סיכון האשראי?
אני סבור שלא. אני סבור שהשימוש בנתונים אלו כאינדיקטורים לירידת סיכוני האשראי הגלומים בתיק המשכנתאות הוא מוטעה:
  1. ירידת שיעור המימון הממוצע (מ-54.6% בשנת 2011 ל-50.4% ב-2016) אינה מעידה דווקא על שיפור באיכות האשראי, אלא אולי על השפעת המיגבלות הנוקשות על שיעורי המימון שקבע המפקח על הבנקים בשנת 2012. נזכור שהתערבותו של בנק ישראל לא באה כדי לצמצם את סיכון האשראי של הבנקים (למרות שבחלק מההתבטאויות ניתן היה להבין זאת כך) אלא בעיקר כדי לרסן את הביקוש לאשראי ולמנוע בכך את התפתחותה של בועת מחירי דירות. שיעור המימון אינו הגורם הדומיננטי בקביעת סיכון האשראי, ודאי לא בטווחים שבהם מדובר כאן (50-55%), ולא במדינה שבה יש לבנקים זכות מלאה לפעול כנגד הלווים במקרה שנותר חוב גם לאחר מימוש הדירה. הצגת השינוי האמור כעדות לשיפור של איכות תיק האשראי כמוה כהצדקה בדיעבד, ושלא בצדק, של התערבות בנק ישראל בשוק המשכנתאות
  2. גם ירידת שיעור ההחזר הממוצע (מ-32.6% ב-2011 ל-26.3% ב-2016) אינה אינדיקטור אמין, בין השאר כיון שקשה להגדיר חד-ערכית את המכנה ביחס זה (ההכנסה הפנויה של משק הבית) - חישבו על הבעייתיות של הגדרת הכנסה מרכוש, על משמעות היחס ברמות הכנסה שונות, ועוד.
  3. הירידה המתמשכת בשיעור ההלוואות הנמצאות בפיגור (מ-1.59% ב-2011 ל-0.73% ב-2016) אינה מעידה כנראה על איכות תיק האשראי אלא יותר על השפעתו של מחזור העסקים עד כה: לאחר שבע שנים של גיאות כלכלית ושל עלייה מהירה של מחירי דירות - טבעי שנראה ירידה של שיעור הפיגור הממוצע; חל גידול בהכנסתם של הלווים, ויש להם רווחי הון שנוצרו עקב עליית מחירי דירותיהם. לכן הסתכלות בגרף הפיגורים אינה משולה לכדור בדולח, שבו ניתן לראות את העתיד - זו פשוט מראה.
מהו הנזק מהשיח הנוכחי?
השיח לו אנו מקשיבים הוא שיח מוטעה: הוא עוסק בפרמטרים עקיפים - גודל תיק האשראי, קצב הצמיחה שלו, שיעור המימון הממוצע - לא בסיכונים האמיתיים. הסיכון הממשי לבנק הוא ההפסד הצפוי בהלוואה - מכפלה של הסיכון שהלווה יגיע למצב של חדלות-פירעון בנזק הצפוי לבנק במקרה כזה - לא שיעור המימון. אם נסרוק את תיק המשכנתאות האופייני בישראל אני מעריך שנלמד שלגבי רוב תיק המשכנתאות לא קיים כלל סיכון של הפסד שצפוי לבנק. אם למרות זאת הרגולטור חושש שרמת הסיכון עולה בגלל בועת הנדל"ן או מחזור העסקים - אני סבור שהכלי המתאים הוא העלאת דרישות ההון העצמי בגין תיק האשראי, לא הגבלה של היקפי אשראי או שיעורי מימון בהלוואות בודדות. קבלתו של שיח כזה כלגיטימי כמוה כהסכמה להגבלת האשראי ושיעורי המימון ע"י הרגולטור, ובכך פגיעה שרירותית בזמינות האשראי לחלק מהאוכלוסייה.
ויש כאן עוד נקודה מוזרה: פתאום אנחנו שומעים (מהבנק) שסיכון האשראי הגלום בתיק המשכנתאות הולך ומצטמצם; מצד שני, כשעלתה בדיוני ועדת הכספים של הכנסת השאלה מהי הסיבה לעליית ריבית המשכנתאות, שהרי הריבית חסרת הסיכון במשק לא התייקרה - שמענו מנציגי בנק ישראל שעליית הריבית היא תגובה בנקאית צפויה לעליית רמת הסיכון; אז מהי התשובה הנכונה? מדוע עלתה הריבית על משכנתאות?
היכן מסתתר הסיכון?
יש במערכת המשכנתאות הנוכחית סיכון. ולא סתם סיכון - סיכון מערכתי. הוא אינו נובע מהיקף האשראי ולא משיעורי המימון; הוא אינו קשור לשום ממד סטטי - הוא קשור לממד הדינמי: הוא קשור לאפשרות של מיפנה במחזור העסקים, ולתהליכים הדינמיים שיתפתחו לכשזה יקרה.
אשראי לדיור נחשב בד"כ כבעל סיכון נמוך, בגלל הפיזור הרחב שלו (מיליוני לווים), ובגלל טיב הביטחונות. בגלל זה האשראי לדיור היה הראשון שנמכר לשוק ההון באמצעות איגוח המשכנתאות. אלא שלאשראי לדיור יש נקודת תורפה: נקודת התורפה היא מיפנה לרעה של מחזור עסקים, אירוע שבו פיזור האשראי מאבד את משמעותו כיון שמצב רוב הלווים מורע באותו עיתוי וערך רוב הביטחונות יורד. פתאום מופיע מיתאם בין סיכוני אשראי, מיתאם שלא היה קודם לכן, כי קבוצות אוכלוסיה שלמות נקלעות לצרה.
רגע לפני הסערה הכל נראה בסדר: שיעורי המימון (כולל הלוואות שניתנו בעבר) נמצאים במהלך ירידה, ושיעור הפיגורים נמצא בשליטה ואולי אף הוא במגמת ירידה. גם חישובים שוטפים מקובלים של רמת הסיכון אינם מעידים על בעיה, שכן ברוב הלוואות המשכנתא תוחלת ההפסד של הבנק היא אפס בגלל שיעור מימון נמוך. התחושה לכן היא של שיווי משקל, אלא שיש כאן בעיה אחת חמורה: ייתכן שמדובר בשיווי משקל רופף, כזה שבהתרחש זעזוע חיצוני המצב לא יצליח לשוב לשיווי משקל אלא יתפתח לקריסה כוללת. זה קשור לתהליכים דינמיים - לתגובות של כל השחקנים בשוק מרגע שהמערכת יוצאת משיווי משקל. ראינו משהו מזה בישראל בשנת 2001 (משבר ה-'דוט.קום'), וזה קרה בארה"ב בשנים 2006-2007 (משבר ה-Sub-Prime).
האירוע מתחיל: ה-Trigger
יום אחד, יחול מיפנה לרעה במחזור העסקים. המיפנה יכול להיות אנדוגני, כלומר מיצוי של תהליכי הגיאות של השנים האחרונות, או תוצאה של אירוע חיצוני לישראל כמו משבר כלכלי עולמי, משבר מדיני או אירוע ביטחוני. קצב הצמיחה יואט, התעסוקה תיפגע, הביקוש לרכישת דיור יצטמצם ואיתו מחירי הדירות, וחלק מהלווים ייקלעו למצוקה וייתקשו לעמוד בתשלומי המשכנתא.
מה היה כדאי שהבנקים יעשו במצב כזה?
האפשרות שחלק מהלווים נקלעו למצוקה ומתקשים לעמוד בתשלומי המשכנתא השוטפים אינה יוצרת בעיה אמיתית לבנק: מי שנפלט ממקום עבודה ימצא לו כעבור זמן תעסוקה חדשה, ויחס המימון המעודכן (היחס בין יתרת החוב לבין ערך הדירה המעודכן) אינו גבוה בדרך-כלל, כך שבמקרה הצורך הבנק יכול בקלות לגבות את החוב ע"י מכירת הדירה. לא מדובר כאן לכן בסיכון אשראי (פירעון החוב) אלא יותר בבעיית נזילות זמנית ללווה וסיכון נזילות מסויים לבנק. בעיקר, אין דחיפות ואין צורך לפעול מיידית.
התגובה הסבירה מצד הבנק במקרה כזה היא מתן גמישות ללווה בתשלומי המשכנתא הקרובים כדי לסייע לו לשרוד תקופת ביניים של פגיעה בהכנסה, אפשרות אירגון מחדש של החוב במקרה שהפגיעה בהכנסות נמשכת זמן ארוך יותר, ואולי היערכות למכירה אפשרית של הנכס וחיסול החוב במקרה שהפגיעה בהכנסת הלווה תתברר כפרמננטית. זהו למעשה תיאור של 'נחיתה רכה', שתפקידה למזער את נזקי המיפנה המחזורי.
ומה צפוי שהבנקים יעשו בפועל במצב זה?
לכשיסתמן גידול מתמשך של שיעורי הפיגורים בתשלומי המשכנתאות, הבנקים יתחילו לנקוט בפעולות משפטיות כנגד לווים. מדוע הם יעשו זאת? לא כי הם אינם מבינים את מה שנאמר לעיל, אלא כי צורת המדידה של רווחיות הבנקים מכתיבה להם התנהגות כזו.
ככלל, כאשר בנקים מעריכים שיש סיכון שלא יקבלו את מלוא כספם בחזרה - הם אמורים לשקף הערכה זו בדוחות הכספיים. הדרך לשקף היא לבצע הפרשה שוטפת של חלק מהחוב לסעיף "חובות מסופקים", הפרשה המתבטאת הן בהפחתה של ערך החוב בספרים והן בהקטנה מקבילה של הרווח השוטף. בעוד שבמקרה של אשראי מסחרי גודל ההפרשה נתון להחלטת הבנק - במקרה של הלוואות לדיור גודל ההפרשה נקבע אוטומטית, לפי נוסחה שקבע פעם המפקח על הבנקים. נוסחה זו מתבססת על 'עומק הפיגור' בהלוואה - גודל הפיגור הכספי כשהוא מבוטא במונחי תשלומים חודשיים שוטפים - ללא קשר לשאלה מהו מצב הביטחונות המשועבדים לבנק כנגד החוב. התוצאה היא שתופעת הפיגורים כשלעצמה, ללא קשר להערכת הסיכון האמיתית בהלוואה, מחייבת את הבנקים לרשום הפרשות לחובות מסופקים ובכך להצביע על פגיעה ברווחיות הבנק. נוצר לכן אינטרס (מלאכותי!) לבנק לפעול ככל יכולתו כדי להילחם בתופעת הפיגורים, לא בגלל שיש בעצם הפיגור משום הגדלת סיכון האשראי אלא כדי להימנע מפגיעה בהישגי הבנק בדוחות התקופתיים.
מה אם כן צפוי שהבנקים יעשו לכשנגיע למיפנה מחזורי? תגובתם המיידית לא תהיה ניסיון להכיל את ההתפתחויות ולבוא לקראת הלווים עם תכניות לפריסת ההלוואה ולהקלה בנטל התשלומים השוטפים, אלא הסתערות כללית ואלימה על הלווים שמטרתה להרתיע אותם מאי-עמידה בתשלומים. זה יימשך גם לשלב הבא, של מימוש הדירות, תוך גרימת נזקים כבדים ללווים בגלל מכירה של הדירה בלוח זמנים קצר. הלווים יגלו לא רק שחל מיפנה לרעה במצבם וביכולתם לעמוד בהתחייבויות המשכנתא שלהם, אלא שהבנקים הפכו, ברוח חג הפסח, מאוהבים לשונאים: "והיה כי תקראנה מלחמה ונוסף גם הוא על שונאינו ונלחם בנו".
איך, אם כן, ייראה האירוע?
מיפנה כלכלי מחזורי אינו רגע חיובי: האטה כלכלית, קשיים של יצרנים, ואז משוב בצורה של נסיגה של קונים מתכניות רכישה והשקעה בגלל חשש שעוד מגביר את ההאטה. בתחום הדיור נראה עצירה של התייקרות הדירות וכנראה גם ירידת מחירים. ההאטה תביא לקשיים בענף הבנייה, שכבר כיום מייצר יותר מידי יחידות-דיור בגלל ביקוש ספקולטיבי מצד משקיעים, שצפוי להתפוגג ברגע שיחול מיפנה.
בתחום המשכנתאות נראה קשיים של לווים, שנפגעה הכנסתם, לעמוד בתשלומי המשכנתא. לפי התיאור לעיל על ההתנהגות הצפויה של הבנקים, נראה גידול מהיר בתביעות משפטיות נגד לווים שנקלעו לקשיים ונראה מימוש של דירות לצורך פירעון החוב. חלק מזה מחויב-המציאות במערכת כלכלית רגילה; חלק אחר הוא מיותר, ונובע מכללי משחק דרקוניים ושגויים שנקבעו לבנקים, שרק יחמירו את המשבר ושמשקי הבית ישלמו עליהם באובדן חסכונותיהם.
מה היה אפשר לעשות אחרת?
יש להתכונן למיפנה מחזורי ולהשפעתו הצפויה על ענף הבנייה והמשכנתאות, ולשקול צעדים שימזערו את הנזק שיצור המיפנה שכן 'המערכת החיסונית' שלנו היא במקרה זה בעוכרנו: במקום לנהל את המשחק כקבוצה כדי לנצח - כולם 'ילכו מכות' זה עם זה ויגבירו בכך את הנזק המערכתי.
הבנקים צריכים למפות סיכונים בתיק המשכנתאות ע"י מיון האשראים, ולהבחין בין מקרים שעלולים להיקלע לסיכון אשראי ממשי במקרה של ירידת מחירי דירות (LGD) לבין מקרים שאינם חשופים באופן מובהק למקרה זה. לצורך כך ניתן להפעיל תרחיש כלשהו של מיפנה מחזורי. לאחר הדיאגנוזה של מוקדי הבעיות יש להפריד את הטיפול: בעוד שלגבי המקרים שיש בהם לכאורה סיכון אשראי יש מקום לרכז מאמץ כדי לבנות תכנית פעולה ספציפית - בכל שאר המקרים לא דרוש יותר מאשר מנגנון אוטומטי המוני שיאפשר ללווים גמישות לתקופת ביניים בתשלומי המשכנתא, במחיר. זהו מהלך win-win, שיאפשר לבנק למקד מאמץ ובמקביל להגדיל מירווח, תוך פגיעה מינימלית בקהל הלקוחות.
המפקח על הבנקים צריך לא רק לנצח על המהלך ההיערכותי של הבנקים, אלא גם לפעול במקביל לביטול השיטה של הפרשה אוטומטית לחובות מסופקים כפונקציה של עומק פיגור והחלפתה בשיטה המתבססת על תוחלת ההפסד בהלוואה. בהזדמנות זו, טוב היה אילו המפקח על הבנקים היה גם מבטל את התערבותו בקביעת תקרות שיעורי המימון בהלוואות משכנתא.

יום שני, 13 במרץ 2017

על חוסר התוחלת של התערבות בנק ישראל בשיעורי המימון של משכנתאות

מהו המשתנה הדומיננטי בקביעת סיכון האשראי בהלוואת משכנתא?
אם תשאלו בנקאי מהו המשתנה החשוב ביותר מבחינת השפעה על סיכון האשראי הגלום בהלוואת משכנתא, קרוב לוודאי שהתשובה תהיה שיעור המימון בהלוואה (LTV): היחס בין גודל ההלוואה לבין ערך הדירה המשועבדת כנגדה. חשיבותו של שיעור המימון כאומד לסיכון האשראי היא סוג של אמת אוניברסלית: לא רק הבנקאי חושב כך - גם שוק ההון חושב כך (השוק המשני למשכנתאות, שבו משקיעים מוסדיים רוכשים מהבנקים הלוואות משכנתא), גם מבטח סיכוני האשראי, גם החברה לדירוג סיכונים וגם הרגולטור. לכולם ברור שככל ששיעור המימון בהלוואה גבוה יותר - כך סיכון האשראי הגלום בה גבוה יותר. אמת זו אינה תובנה המשותפת רק ליודעי ח"ן - זוהי מין תחושה אינטואיטיבית; זה פשוט ברור לכולם.
בהתאם, הידע/אינטואיציה הללו מכתיבים את התפיסה המקובלת של סיכון האשראי לדיור. כך, הבנקים בישראל נהגו להגביר את זהירותם ככל ששיעור המימון בהלוואה היה גבוה יותר (זהירות במובן של בדיקות קפדניות יותר ודרישה למעורבות של בעלי סמכות אשראי גבוהה יותר בהיררכיה הבנקאית בתהליך אישור ההלוואה). כך, המפקח על הבנקים דרש מהם הקצאת הון עצמי גדולה יותר בגין הלוואות שבהן שיעור המימון היה גבוה מגודל מסויים שנקבע על-ידו, וכך משקיעים מוסדיים הגבילו את גובה שיעור המימון בתיקי הלוואות שהם מוכנים לקנות מהבנקים. הבנקים עצמם, מוטרדים מגובה שיעור המימון, נהגו להפנות מבקשי הלוואות לחברה חיצונית לביטוח משכנתאות שפעלה בעבר בישראל - EMI - בכל מקרה ששיעור המימון בהלוואה המבוקשת עלה על תקרה שקבעו לעצמם.
כל זה השתנה בשנת 2012, כשהמפקח על הבנקים קבע להם - לראשונה בהיסטוריה הישראלית - תקרות קשיחות לשיעור המימון. לפי הוראות אלו, שיעורי המימון המקסימליים בהלוואות לדיור יהיו 75%, 70% ו-50% לרוכשי דירה ראשונה, למשפרי דיור ולמשקיעים, בהתאמה. תקרה זו - כך קבע המפקח על הבנקים - אינה תלויה עוד בשאלה אם מדובר בכספי בנק או אם הבנק פנה למבטח אשראי חיצוני לגידור סיכוני האשראי. בכך, דרגת חופש בהחלטת אשראי שהייתה נתונה בזמנו לבנקים - הופקעה מידיהם.
מהיכן לקוחה הקונספציה בדבר חשיבותו של שיעור המימון?
החשיפה לסיכון אשראי אינה מושג ערטילאי - היא ניתנת לאמידה כמותית בהתבסס על קשרים סטטיסטיים שמקורם במחקר התנהגותי. הבעייה היא ששוק המשכנתאות הישראלי לא יכול היה בעבר להוות מעבדה מתאימה ללימוד סיכוני אשראי. היסטורית, האשראי לדיור היה כמעט כולו אשראי ממשלתי מוכוון ומסובסד, הלווים היו בעלי פרופיל סיכון גבוה-יחסית (זוגות צעירים, עולים חדשים ומשפרי דיור בעיירות פיתוח), ואינטרס ממשלתי מוכרז לסייע לחסרי-דיור להגיע לדירה בבעלותם יצר מצבים ייחודיים לישראל כמו רכישת דירות "על הנייר", הישענות על ערבות אישית של קרובי משפחה (במקום על שיעבוד זכויות רשומות בנדל"ן) והימנעות ממימוש הדירות (כלומר: פינוי הדיירים ומכירת הנכסים ע"י הבנקים) במקרה שהלווים נקלעו לחדלות-פירעון. מאחר שהתפתחותו המהירה של שוק להלוואות פרטיות (בעיקר בעקבות הרפורמה של משרד השיכון בשנת 1990) חייבה את הבנקים להתבסס על תיאוריה כלשהי לגבי מאפייני סיכון - 'יובאה' בלית ברירה המתודולוגיה האמריקנית, בגלל שקיפותה ובגלל זמינותה (רוב המחקרים האקדמיים והספרות המקצועית מתייחסים לשוק המשכנתאות האמריקני). המעבדה שבה נקבעו "עשרת הדיברות" של שוק המשכנתאות הישראלי היא, אם-כן, השוק האמריקני.
האם ניתן להעתיק קונספציה מסביבה אחת לאחרת?
כמו בניסיון להתבסס על אנלוגיות בלימוד היסטוריה, נקודת התורפה במקרה של העתקת קונספציה היא הצורך להבחין בהבדלים אפשריים בין השווקים שיש בהם כדי להפריע ביישום ידע מעולם אחר.
ממחקרים שנערכו בארה"ב, שניסו לאפיין את הגורמים המשפיעים על סיכון האשראי ולאמוד את תרומתם היחסית, עולה ששיעור המימון הוא בהחלט נתון המתואם עם סיכון. אלא שיש לעשות כאן שתי הבחנות:
  • רוב הלוואות המשכנתא בארה"ב הן מסוג Nonrecourse, בהן הבנק יכול במקרה הצורך לממש את הביטחונות שבידיו, אבל הוא אינו יכול לתבוע מהלווה לפרוע חוב שנותר לאחר מימוש הנכס. הסדר זה מספק רשת ביטחון ללווים (הם אינם יכולים להפסיד יותר מההון העצמי שהשקיעו ברכישת הדירה) אבל בכך הוא מגדיל את החשיפה הפוטנציאלית של הבנקים לסיכוני האשראי, גם מכיון שיכולים להיווצר מצבים של ירידת מחירי דירות בהם התמורה המתקבלת ממכירת הנכס המשועבד לא תספיק לכיסוי מלוא החוב, וגם מכיון שהלווים רשאים לנקוט ביוזמתם בצעד שרירותי של הכרזה על אי-פירעון של יתרת ההלוואה ובמקביל להעביר לבנק את זכויותיהם בנכס (מהלך הקרוי "חדלות-פירעון אסטרטגית", או Strategic Default). מציאות זו אינה קיימת בישראל, והבנקים כאן רשאים לדרוש מהלווה לפרוע את יתרת החוב שנותרת לאחר מימוש הנכס. נצפה, לכן, שלשיעור המימון תהיה השפעה קטנה יותר בישראל על סיכון האשראי של הבנק.
  • בארה"ב נהוג לרכוש בתים במינוף פיננסי גבוה (שיעור מימון גבוה). בעוד שבישראל גרמו הרגלים תרבותיים שמרניים לכך שהציבור היסס לרכוש דיור בהתבסס על מינוף גבוה - התפיסה המקובלת בארה"ב רואה במינוף גבוה מהלך רציונלי עבור משקי בית. דבר נוסף: הטבות מס לרוכשי דירות (תשלומי הריבית על המשכנתא נחשבים כהוצאה לצורך מס) יוצרות פיתוי למשקי בית להישען ככל האפשר על אשראי, משיקולי מס.
המסקנה העולה משתי הבחנות אלו היא שיש להיזהר כשמנסים להסיק מסקנות על בסיס התנהגות אמפירית שנצפתה בסביבה חוקית, בנקאית ותרבותית שונה משלנו.
נתונים אמפיריים בישראל - המחקר של בנק טפחות
לקראת סוף שנות ה-90' נכנס בנק טפחות למהלך ארוך, שנמשך מספר שנים, של בניית מודל ממוחשב לדירוג סיכוני אשראי בהלוואות משכנתא. בבסיסו של מודל כזה נמצא אלגוריתם שמתקבל בתהליך אמפירי של אמידת השפעתם של משתנים שונים על סיכון האשראי בפועל של הלווה (חדלות-פירעון, הפסד כספי לבנק). מודל כזה מאפשר למעריכי הסיכונים לקבל פרופיל מיידי של סיכון אשראי על בסיס מספר נתונים שמספק מבקש ההלוואה לבנק. מודלים כאלו מופעלים כיום ע"י כל הבנקים. המניע המקורי לפיתוח מודל ממוחשב היה אמנם ניסיון להתמודד עם הלחץ התפעולי בנושא בחינת הלוואות ואישור שנוצר בבנק עקב גיאות המשכנתאות, אבל בהמשך גברה ההכרה ביתרונות הנוספים של מודל כזה: אוביקטיביות, אחידות ועקביות במהלך בחינת האשראי, אפשרות לבקרת שינויים ברמת הסיכון, וכו'.
מימצא מפתיע שעלה בניתוח האמפירי היה חוסר קשר סטטיסטי מובהק בין שיעור המימון בהלוואה לבין ההסתברות שהלווה ייקלע לחדלות-פירעון והנזק הצפוי לבנק. מימצא זה יצר בעיה, גם כיון שהוא מערער על האינטואיציה של אנשי המשכנתאות וגם כיון שהוא מנוגד למסורת שנקבעה בבנק (ותורגמה לנהלי אשראי) לגבי תפיסת הסיכון: לכאורה, ייתכן שהבנק מקפיד בדברים לא חשובים, שאינם מתואמים עם סיכון.
מה קרה? הסברים אפשריים
סטטיסטיקה היא דיסציפלינה מורכבת. נתונים גולמיים ומיתאמים פשוטים אינם מהווים מימצאים מוחלטים לגבי קשרים וסיבתיות, והם יכולים להוביל חוקרים שונים למסקנות שונות. לכן חשובה כאן מעורבותו של החוקר, המהווה פרשן למימצאים ומנסח המסקנות.
לפני שנגיע למסקנה הקיצונית שאין בשיעור המימון כדי להשפיע מהותית על סיכון האשראי, ייתכן שהמימצאים שהתקבלו מוטים בגלל תופעות אחרות. ייתכן, לדוגמא, ששמרנותם של הבנקים גרמה להם להגביר את אמצעי הזהירות שלהם במקרים של הלוואות עם שיעור מימון גבוה. אפשרות זו פירושה שבקשות כאלו עוברות יותר בחינות קפדניות, שהן מערבות בתהליך הבחינה מעריכי סיכונים ומאשרים בכירים יותר ומנוסים יותר. הגברת הזהירות יכולה להסביר את התוצאה, שכן הבנק התייחס אחרת ללווים אלו. אפשרות אחרת היא שמדובר כאן בלווים בעלי מאפייני סיכון אחרים נמוכים המפצים על שיעור המימון הגבוה. האפשרות שנעשתה סלקציה של לווים מקטינה את חשיבותו של המימצא, שכן מדובר אמנם בהלוואה עם שיעור מימון גבוה אבל פרופיל הסיכון הכולל של אותם לווים הוא נמוך. ישנן כמובן גם אפשרויות אחרות, כמו האפשרות שאוכלוסיית הלווים הנוטלים הלוואות בשיעור מימון גבוה אינה אוכלוסיה ממוצעת אלא קבוצה ייחודית, כמו לדוגמא עולים ממדינות חבר העמים, שהציגו רמה גבוהה של עמידה בתשלומי המשכנתא.
ובינתיים - מה עשו הבנקים?
התשובה לסתירה-לכאורה בין המימצאים הסטטיסטיים לתפיסת האשראי המקובלת בבנקים אינה נמצאת בדיון זה. היא מחייבת כנראה המשך מחקר סטטיסטי (שמן הסתם כבר נעשה מאז - אינני מעורב כיום בתהליכי בנייה של מודלים אלו), והוא חשוב כדי להבהיר אם המימצא הראשוני המפתיע שהתקבל הוא יציב ומצדיק שינוי בתפיסת הסיכונים או שהוא נובע מטעות באבחנה. מה שמעניין הוא השאלה מניין צמחה התפיסה הבנקאית הרווחת (והמנוגדת) על חשיבותו הדומיננטית של שיעור המימון. צריך להבין שמורא שיעור המימון גרם לבנקים להחמיר בקריטריונים, להגביל את עצמם במתן אשראי, לגדוש את מסלולי ההערכה והאישור של הלוואות עם שיעור מימון גבוה, ובהרבה מקרים לדרוש מהלווים לפנות לחברת EMI לשם קבלת ביטוח אשראי, כשהם אפילו מתנים את מתן האשראי בהסכמתה של חברת EMI לספק ביטוח כזה.
בנק ישראל מגביל את שיעורי המימון בהלוואות משכנתא
בשנת 2012 התערב המפקח על הבנקים בשוק המשכנתאות כדי לצמצם את הנזק הפוטנציאלי מהתפוצצות בועת-נדל"ן והגביל את שיעורי המימון בהלוואות משכנתא שהבנקים רשאים להעמיד. זוהי התערבות החורגת מהמקובל בעבר: ראשית, לא מדובר בהידוק הפיקוח על העמדת הלוואות בשיעור מימון גבוה ולא בהגדלת דרישות ההון מהבנקים בגין הלוואות אלו אלא מדובר באיסור להעמיד הלוואות ששיעור המימון בהן עולה על הגודל שנקבע; שנית, הגבלה זו לא התקבלה אצלי הבנקים כצעד סביר (בראייה של סיכוני אשראי) אלא יותר כגזרה של המפקח, וכיום הבנקים מציעים ללווים לעקוף את המיגבלות שקבע המפקח ע"י נטילת הלוואה נוספת, חיצונית, שלא במסגרת הלוואת המשכנתא.
מדוע התערב בנק ישראל ברמה נקודתית בשוק המשכנתאות? לא מדובר ביתרון ידע שיש לאנשי בנק ישראל על הבנקאים: הם אינם יודעים טוב יותר מהבנקאים להעריך סיכוני אשראי, ואין להם מודל כמותי שיאפשר להם לחלוק על קביעות הבנקאים; לא מדובר במחדל אשראי שנחשף לפתע בבנקים: האשראי למשכנתאות הוא אחד התחומים היותר-מוצלחים מבחינת ניהול הסיכונים של הבנקים; לא מדובר בהגזמה מצד הבנקים במתן אשראי לדיור: הבנקים בישראל מאד שמרנים במתן אשראי לדיור יחסית למקובל במדינות אחרות;  וגם לא מדובר ביוזמה שמקורה בשינויי הרגולציה הבינלאומית (כזו של "הוראות באזל").
אז מהי הסיבה להתערבות זו? אני מעריך, על סמך מה שנאמר ומה שנרמז, שזוהי יוזמה של הבנק (ולא של המפקח על הבנקים) לתרום את חלקו לריסון עליית מחירי הדירות ע"י ריסון היקפי האשראי לדיור. זהו מהלך לגיטימי, שמשתמש באמתלה של שמירה על היציבות הפיננסית כדי להצדיק את ההתערבות. מה שמניע אותו הוא אולי תחושת אחריות לבועת הנדל"ן שפרצה עקב הפחתת שיעורי הריבית. אבל למהלך זה יש נזקים.
מהו הנזק מהתערבות זו של המפקח על הבנקים?
אני יכול לחשוב על שלושה סוגי נזקים שנגרמים ע"י התערבות זו של המפקח על הבנקים:
  1. במצב שנוצר, חלק ממשקי הבית אינם יכולים עוד להגיע לדיור בבעלות - חלק ממשקי הבית אינו יכול להעמיד בעת רכישת הדירה הראשונה 25% מערך הדירה. לפני התערבות המפקח על הבנקים, הם יכלו להגיע לרכישת דירה באמצעות מינוף גבוה יותר, אם בעזרת ביטוח משכנתאות חיצוני ואם ע"י נטילת הלוואה גדולה יותר (ויקרה יותר) מהבנק. אפשרות זו שלהם להגיע לדירה בבעלות נחסמה בהתערבות המפקח על הבנקים
  2. המצב שכופה המפקח אינו מצב אופטימלי - הבנקים היו מוכנים כנראה להעמיד הלוואות בשיעורי מימון גבוהים יותר ללווים, אבל הם מנועים מכך ע"י המפקח. על נכונותם זו של הבנקים אנו יכולים ללמוד מכך שהם מציעים בפועל לחלק מהלווים ליטול הלוואה פרטית (כלומר, הלוואה שלא לדיור) בנוסף להלוואת המשכנתא כדי לעקוף את הוראות המפקח. במקרה של משקיעים צריך לזכור שההחלטות על שיעורי המינוף הרצויים להם נובעות גם משיקולים של הקצאת ההון העצמי לשימושים אלטרנטיביים (חישבו על עצמאיים המשקיעים בעסקיהם), לפעמים לתקופת ביניים - לא בהכרח בגלל העדר הון עצמי
  3. הפרקטיקה של ניהול סיכוני אשראי מופקעת מהבנקים - המהות של ניהול סיכוני אשראי היא הערכת הסיכונים והתימחור שלהם. לפני ההתערבות של המפקח הבנקים יכלו להתמודד בכוחות עצמם עם שאלת תמחור הסיכונים ולקבוע ללווים ריבית המשקפת את סיכון האשראי ("פרמיית סיכון"). שיעור המימון היה חלק מהשיקול בתחרות בין הבנקים על הלווים. קביעת תקרות רגולטוריות כמוה כאיסור על הבנקים לנהל את סיכוניהם למטרת השאת הרווח - להגדיל את רווחיהם ע"י נטילת סיכונים. כשמסתכלים לטווח הארוך, המשמעות היא שהבנקים יאבדו בהדרגה את היכולת לתמחר סיכוני אשראי ולנהלם ויפעלו רק כמפיצים של מוצרים סטנדרטיים שתכונותיהם נקבעו שרירותית ע"י המפקח. המוזר ביותר כאן הוא שהתערבות המפקח ממוקדת דווקא באשראי לדיור, שהוא האשראי בעל מאפייני הסיכון הנמוכים ביותר מכל האשראי הבנקאי לסקטור הפרטי: היסטורית, רוב ההפסדים של בנקים נובעים מאשראי עסקי - לא מאשראי לדיור
מה היה צריך לעשות במקום להגביל את שיעורי המימון?
במקום להתערב נקודתית בהחלטות הבנקים ולגרום לנזקים לעיל - אני מציע לבנק ישראל לשקול את הצעדים הבאים:
  1. לבטל את המיגבלות על שיעורי המימון ולהשאיר את ההחלטות הנקודתיות לבנקים. אין חשש - הבנקים לא ימהרו להעמיד הלוואות בשיעור מימון של 110% כפי שניתן אולי לדמיין. הם גם לא עשו זאת בעבר. הם יעמידו אשראי בשיעור מימון גבוה רק במקרים שבהם להערכתם הסיכון והתשואה מצדיקים זאת. בכך יימנע הצורך לעקוף את הוראות המפקח, מצבם של הלווים ישתפר כשהבנקים יתחרו עליהם, והבנקים ייאלצו לתמחר נכונה את סיכון האשראי.
  2. בהזדמנות זו, עדיף יהיה אם בנק ישראל יוותר כליל על היוזמה המיותרת להתערב גם בפרטים נקודתיים אחרים של ההלוואה: יחס התשלום החודשי להכנסת הלווים, הגדרת דרך החישוב של הכנסתם של הלווים, ועוד. זהו מהלך אנכרוניסטי ומיותר לקבוע לבנקים כיצד עליהם להעריך סיכון ע"י קביעת דרך החישוב. היא אינה מבוססת על שום ידע אמפירי שמצוי בידי הפיקוח על הבנקים והיא אינה תורמת ליציבות המערכת הפיננסית
  3. ישנה אוכלוסייה הזקוקה לשיעור מימון גבוה - זוהי בעיקר אוכלוסיית חסרי-הדיור שהיא בעלת מאפיינים סוציו-כלכליים נמוכים, כזו שאין ברשותה הון עצמי משמעותי. אוכלוסייה זו זקוקה לסיוע - לא לאפלייה. עד שתתעשת המדינה ותשקם את מערכות הסיוע לדיור שלה - רצוי היה שבנק ישראל יפעל כדי לאפשר לאוכלוסייה זו לקבל אשראי בנקאי בשיעורי מימון גבוהים. כדי שהבנקים יסכימו להעמיד אשראי כזה ממקורותיהם צריך לדאוג שהם יוכלו לשוב ולהשתמש בערבות אישית כחיזוק לביטחונות בהלוואות המשכנתא. אמצעי זה, שהשימוש בו עדיין אפשרי במיגבלות התיקון לחוק הערבים, הוזנח במהלך השנים ע"י הבנקים ובכך נפגעה דווקא שכבת האוכלוסיה החלשה, הזקוקה לשיעורי מימון גבוהים.
  4. את מקום כל ההתערבויות הנקודתיות יכולים לתפוס אמצעי רגולציה אחרים, מסורתיים: הידוק הבקרה על האופן שבו הבנקים מבצעים את בקרת האשראי שלהם, הידוק הבקרה על איכות המודלים הממוחשבים לניהול סיכוני אשראי, הגברת הדרישות להקצאת הון בגין סיכוני אשראי, ועוד. אמצעים כאלו משיתים על הבנקים את מלוא האחריות לניהול סיכוני האשראי שלהם ומאידך מתירים להם את חופש ההחלטה.

יום שלישי, 21 בפברואר 2017

האם יש מסקנה אופרטיבית מהנתון שהתפרסם לגבי ירידת מחירי הדירות?

כדי לקבל מעט פרספקטיבה, נתחיל מכמה הערות רקע. הרשימה בנויה בצורת שאלות ותשובות.

מדוע מחירי הדירות עלו בשנים האחרונות?
מחירי הדירות בישראל עלו בשנים האחרונות (מאז 2008) בקצב מהיר, לאחר עשור של ירידה. אין ויכוח על כך שעליית המחירים היא תוצאה של עודף ביקוש לרכישת דירות - הוויכוח הוא לגבי מה מקורו של עודף הביקוש: גאות בלתי-צפויה מצד הביקוש, או גידול סביר שנתקל בחסמים שהגבילו את צד ההיצע. אני טוען שעודף הביקוש אינו נובע מחולשתו של צד ההיצע - אדרבא: קצב התחלות הבנייה הואץ בשנים האחרונות - אלא מגידול מחזורי משמעותי מצד הביקוש.
מדוע גדל הביקוש לרכישת דיור?
גידול הביקוש לרכישת דירות אינו תוצאה של שינוי דמוגרפי שהתחולל בישראל, כמו גידול אוכלוסייה, עלייה המונית או הגעה של קבוצת אוכלוסייה צעירה לגיל נישואין. שום דבר חריג כזה לא קרה בשנים האחרונות. גידול הביקוש משקף פשוט התגברות הרצון מצד משקי הבית לרכוש דירות.
מדוע משקי בית מגדילים את הביקוש לרכישת דירות?
הסיבה המקורית להיווצרות התהליך של עליית המחירים היא מדיניות מוניטרית מרחיבה שנשענה על הפחתת שיעור הריבית. מהלך זה, שננקט ע"י בנק ישראל בגלל אירועי המשבר הפיננסי העולמי, הוזיל את מחיר האשראי לדיור ויצר הקלה לגבי רוכשי דירות בעזרת משכנתא: הנטל השוטף הכרוך ברכישת דירה בעזרת משכנתא ירד לעומת המצב בעבר, או שלחילופין אפשר היה ליטול הלוואה גדולה יותר עבור אותו נטל שוטף. ואכן, יותר אנשים רכשו דירות בשנים האחרונות והמשכנתא הממוצעת גדלה ביחס למחיר הדירה הממוצע.
מדוע זה נמשך כ"כ הרבה זמן?
הגאות המפתיעה בשוק הדיור יצרה מחסור בשוק הדירות, שכן ענף הבנייה מתקשה להגיב במהירות (וטוב שכך!) לשינויים בהיקף הביקוש. המחסור גרם לעליית מחירי דירות. ככל שעליית מחירים זו נמשכה - היא משכה את תשומת ליבם של משקי הבית: היא יצרה תחושה שמדובר בהשקעה "טובה", אפילו בהשקעה חסרת-סיכון, כשמנגד התשואה על השקעות פיננסיות אינה מתאוששת מהשפל שלאחר המשבר הפיננסי. התוצאה היא הסטה של כספים מהשווקים הפיננסיים לשוק הדיור, שיצרה סוג של 'מעגל קסמים': מחירי הדירות עולים כי משקי הבית מוכנים להמשיך ולרכוש אותם לאור עליית המחירים בעבר.
עד מתי זה יכול להימשך?
אין תשובה לשאלה זו. ולא רק לשאלה זו: אנו נמצאים בתהליך ששמו (העממי) הוא 'בועה', תהליך שבו עליית המחירים 'מניעה את עצמה' ללא סיבה כלכלית מוצקה שתסביר שינוי בר-קיימא של רמת המחירים. זאת, ועוד: רמת הריבית הנוכחית נמוכה מידי לטעמם של קברניטי הכלכלה במערב, והם מחכים להזדמנות להעלות אותה לרמות גבוהות יותר. הסיבה היחידה שהם אינם עושים זאת מיד היא החשש מכך שהעלאת הריבית תגרום לנפילה של הבורסות ולירידה של ההשקעות, תהליכים שיש בהם כדי לבלום את התהליך השביר של יציאת משקי המערב מהמשבר הכלכלי של 2008. אז בינתיים אנחנו חיים בדילמה של 'חוד התער': חוששים להעלות את הריבית, ובינתיים סובלים מהשפעותיה הבעייתיות של הריבית הנמוכה.
מה זה אומר לגבי עתיד מחירי הדיור?
צריך להבין שמדובר בתופעה מחזורית - לא בתיקון היסטורי של רמת מחירי הדירות. מחזורים מכתיבים גלים, כלומר שינויי מגמה. מעבר לכך, לא מדובר רק במחירים שעלו בקצב גבוה עד כה - מדובר במצב שהולך ונעשה מסוכן ככל שמחירי הדירות ממשיכים לעלות. מתקיים כאן סוג של 'משחק פירמידה' לאומי שבו כל עוד יש מצטרפים חדשים לשוק הדיור - אפשר להמשיך ולהעלות את המחירים. אבל משחק כזה סופו להסתיים, אם בגלל שהתאוששות כלכלות המערב תאפשר סוף-סוף לבנקים המרכזיים להעלות את הריבית, ואם במקרה שיתרחש משבר כלכלי חיצוני לשוק הדיור. זה אומר שצפוי מפנה, גם אם איננו יודעים מתי ובאיזו עוצמה.
איך אנחנו יודעים שמחירי הדיור אינם משקפים ביקוש יציב, פרמננטי?
איננו יודעים. לכל היותר יש לנו דעות והערכות על מה שצפוי. אחד האינדיקטורים לכך שלא מדובר באמת במשבר דיור בישראל הוא שמחירי הדירות עלו בשיעור גבוה יותר מזה של שכר הדירה. זה אומר לנו שכנראה שהתהליך שראינו עד כה אינו עליית מחירי הדירות כתוצאה ממחסור בפתרונות מגורים שדחף את שכר הדירה כלפי מעלה והוא מצידו דחף את מחירי הדירות כלפי מעלה, אלא יש לנו ניתוק בין מחירי הדירות לבין שכר הדירה. התוצאה של התנתקות מחירי הדירות משכר הדירה היא ששיעור התשואה השוטף על הדירות (הכנסה מהשכרה) נמצא בירידה כבר מספר שנים. זה אומר שהמנוע של עליית מחירי הדירות אינו מופעל ע"י ביקוש לדיור אלא ע"י ביקוש להשקעה בנכסי דיור.
ואולי מחירי הדירות יגיעו לרמה חדשה ויתייצבו בה?
ייתכן, אבל לא נראה לי שכך אכן יקרה. אם מחירי הדירות יתייצבו מעצמם ייווצר מצב שהתשואה שלה מצפים המשקיעים על החזקת דירה תרד יחסית למצב הנוכחי: בעוד ששכר הדירה ימשיך להוות תשואה למשקיעים, רווח ההון שהם מצפים להפיק מההשקעה, כתוצאה מעליית מחירי הדירות - ייעלם. במצב כזה המשקיעים ישקלו אם כדאי להם להמשיך ולהחזיק בהשקעותיהם למשך שנים נוספות. חלקם יחליט כנראה לממש את השקעתם עם תום ה'סיבוב' המוצלח שעשו בשוק הדירות. אם, מעבר לכך, נהיה עדים גם לתחילת תהליך מתקן של עליית הריבית בשוק - תהליך המימוש של דירות יתגבר בגלל התייקרות מחיר האשראי ועליית התשואה האלטרנטיבית בשווקים הפיננסיים. המסקנה מניתוח זה היא שאיננו צפויים כנראה להגיע ל'מישור' חדש של מחירי דירות ולהתייצב שם: סביר יותר שנראה שינוי מגמה של מחירי הדירות.
מדוע כדאי להיות מודאגים?
מה שצריך להדאיג אותנו זו העובדה ששוק הדיור 'מתחמם'. ה'חום' אינו קשור לרמת המחירים עצמה, אלא לעובדה שעליית המחירים של השנים האחרונות משכה לשוק הדיור משקיעים. מדובר לכן בכסף שהושקע, כנראה לטווח קצר או בינוני, כדי 'לעשות סיבוב' בשוק הנדל"ן. זהו כסף 'חם', ספקולטיבי, בניגוד לכספם של רוכשי דירות שהושקע לשם רכישת נכס למגורים עצמיים: בעוד שרוכשי דירות לצורך מגורים ימשיכו להחזיק בדירות גם כאשר מגמת המחירים תתהפך - המשקיעים יתחילו כנראה לממש את השקעותיהם. חלקם - ברווח גדול; חלקם - בהפסד. העובדה שכבר כמה שנים יש לנו אינדיקציות לכך שכשליש מרכישת הדירות היא למטרות השקעה אומרת שכאשר יסתמן מפנה במגמת המחירים נהיה כנראה עדים למגמה הפוכה, של בריחה משוק הדירות: לא רק שפחות משקיעים חדשים יגיעו לשוק לרכוש דירות - משקיעים קיימים יתחילו למכור דירות שרכשו. המשמעות האפשרית היא שמגמה ארוכה של עליית מחירים תתחלף באירוע לא סימפטי של ירידת מחירים. והוא יכול גם להיות דרמטי.
מה מוסיף לסיכון?
הממשלה. מחויבות תפלה של שרי האוצר והשיכון לעצור את עליית מחירי הדירות מגבירה את הסיכון המחזורי בגלל האצה מיותרת של קצב התחלות הבנייה, שעלולה להביא להגברת המשבר במקרה של מפנה. ממש כשם שנדרש מאמץ כביר להאיץ את קצב התחלות הבנייה - נמצא את עצמנו עם עודף התחלות בנייה מול ביקוש מתכווץ. וישנו גם סיכון נוסף: הרצון להאיץ את קצב התחלות הבנייה עלול להביא להחלשת כוחם המרסן של גופי התכנון והרישוי, ולכן לבנייה לא מבוקרת תוך פגיעה בערכי התכנון העירוני והסביבתי - הכל בשם המטרה הקדושה (והמיותרת) של הפחתת מחירי הדירות. ולסדקים הרגולטוריים שייווצרו בשם תנופת הבנייה יחדרו בקלות גם השחיתות וההפקרות, כרגיל.
מי נמצא בסיכון במקרה של שינוי המגמה?
כשמסתכלים על ההתערבות הבוטה של בנק ישראל בשוק המשכנתאות בשנים האחרונות (נסו לברר בבנקים על משכנתא - כמעט כל בקשה שלכם מהבנק בתחום של גובה המשכנתא, שיעור המימון או תמהיל ההלוואה תיענה בתשובה שהבנק היה אולי מוכן להיענות לבקשה, אבל הוא מוגבל בהחלטותיו ע"י הוראות בנק ישראל) נדמה שהבעיה העיקרית של המשק היא חשיפתם של הבנקים לסיכון. האמת כנראה רחוקה מכך: שיעורי המימון הבנקאיים הנהוגים בישראל נמוכים-יחסית, ולבנקים מנופים חזקים שיאפשרו להם לגבות חוב מלווים גם לאחר שאלו יפונו מדירותיהם וחסכונותיהם יימחקו. אז מי כן נמצא בחשיפה לסיכון של שינוי מגמה? אני סבור שהמועמדים הטבעיים הם דווקא היזמים, אלו שרכשו קרקעות לבנייה בהתבסס על הערכות אופטימיות לגבי מחירי הדירות הצפויים, ועלולים לקום בוקר אחד ולמצוא את דוכני המכירות שלהם ריקים. יחד איתם נמצאים משקיעים ספקולטיביים שאיחרו להגיע לשוק הדיור וקנו לכן את דירותיהם במחירי שיא. וראוי אולי גם להדגיש את הפנסיונרים, שלאור התשואות הנמוכות על השקעות פיננסיות היטו כספי חיסכון לשוק הדיור. בניגוד לכל אלו, הבנקים במערכה הזו הם רק 'תומכי-לחימה' - לא ממש לוחמים הנמצאים בסיכון ישיר. לעומת זאת, די צפוי שבמקרה של היפוך מגמה והיווצרות קשיים אצל יזמים ומשקיעים, הבנקים יפעלו כדי להציל את עצמם ע"י פגיעה באחרים. ממש 'ירי בתוך הנגמ"ש'.
אז מה אומר לנו הפרסום האחרון המבשר על ירידת מחירי הדירות?
לא הרבה. גם אם ברור שבשלב כלשהו נגיע למפנה - לא ברור עדיין אם הוא כבר החל. מדובר במדד בעל איכות סטטיסטית מפוקפקת, בנתון זמני שעוד יכול להשתנות בחודש הקרוב, ואולי סתם בוויברציה אקראית של המדד. אין סיבה להיכנס ללחץ ולפעול מיד, אבל בהחלט יש סיבה להקדיש מחשבה לתרחיש שכן יקרה בשלב כלשהו בעתיד.
מה צריך להיות השיקול של רוכשי דירות לשם מגורים?
כל התיאורים לעיל אינם צריכים להשפיע יותר מידי על שיקוליהם של רוכשי דירות למגורים, חסרי-דירה או משפרי דיור. רכישת דירה מבחינתם היא השקעה ארוכת-טווח, והשאלה אם מחירי הדירות יעצרו או אף ירדו בשנה הקרובה אינה צריכה להשפיע על החלטתם. ראייה של הטווח הארוך מקטינה את חשיבותם של מחזורי המחירים של דירות מבחינתם, למעט אולי תחושה סובייקטיבית וריקנית של הצלחה בעיתוי. בראייה ארוכת-טווח - הצלחה או כישלון אלו הם חסרי חשיבות.



יום חמישי, 16 בפברואר 2017

מה משותף לברקזיט, לבחירתו של טראמפ ולמצבה הפוליטי של ישראל?

לרוב האנשים, רוב הזמן, אין עניין אמיתי בפוליטיקה; הם משאירים אותה לאחרים. חלקם אפילו מזלזלים בעולם הפוליטי, שהוא עולם של משא ומתן, יריבויות ופשרות. ואז, יום אחד, הם מתחילים להתעניין, בעיקר כשחל שינוי פוליטי בלתי-צפוי כמו זה שארע בארה"ב. אלא שאז ייתכן שהם אחרו את המועד: הפור הוטל, ונותר רק להתייחס להכרעה הפוליטית שכבר קרתה - לא לשנות אותה.
אפשר לחוש שמחה ותקוה בגין התוצאות, או לחילופין אכזבה וייאוש. עדיף להימנע מהתייחסויות מוגזמות, כי ברוב המקרים גם שינויים פוליטיים מפתיעים צריכים להתפשר עם מציאות ועם מנגנונים קיימים לפני שהם יכולים לשנות מציאות. ובכלל, כשמסתכלים על תוצאות הבחירות בארה"ב השאלה שנראית לי מעניינת איננה מה קרה, או אפילו מה יקרה בעקבות עלייתו של טראמפ (כנראה שאיננו יודעים…), אלא מדוע הצביע רוב הציבור עבור המועמד הלכאורה-בלתי-סביר: מה גרם לנחשול לחלוטין בלתי-צפוי זה של מצביעים שהביא למהפך השלטוני? אנחנו שומעים פרשנויות שונות, אבל מעבר לכל ההסברים הטקטיים והטכניים, עולה שאלה: אם האירוע הזה אינו מהלך טבעי, צפוי, רציונאלי, מוצדק - כיצד למרות בכל זאת הוא התרחש?
התשובה המקובלת כיום היא שמדובר בהצבעת מחאה של ציבור שחש שהוא ננטש ע"י ההנהגה הפוליטית שלו ומצביע נגדה אפילו במחיר של פגיעה באינטרסים שלו-עצמו. אבל מהו מקור התסכול, העלבון והמשטמה שגרמו לציבורים רחבים תחושה כה חזקה שההנהגה הפוליטית בוגדת בהם? התשובה אינה בהכרח אוביקטיבית אלא אולי בתחום החוויה: לא מה עשו להם, אלא בעיקר מה גרם להם לחוש שהם נבגדו.
התשובה אינה חשובה רק לגבי מה שהתרחש בארה"ב - היא נוגעת גם לנו. כיצד קרה ש-42% מהנשים בארה"ב הצביעו עבור טראמפ אחרי כל מה שהתפרסם לגבי אישיותו והתנהגותו, וזאת כשלעומתו מתמודדת - לראשונה בהיסטוריה האמריקנית - אשה? ומדוע העם הבריטי בחר במשאל-עם היסטורי לפרוש מהאיחוד האירופי למרות שברור לחלוטין שהחלטה זו גוררת את בריטניה להרפתקה כלכלית מסוכנת ומסובכת שיכולה - מעבר לנזק הכלכלי - גם לאיים על המשך קיומה של הממלכה המאוחדת? ואיך קרה בישראל ששכבות אוכלוסייה רחבות מוכנות לסבול מציאות של חוסר תקווה מדינית, שחיתות שלטונית, כפייה דתית מתגברת, הבלחות של לאומנות מפחידה, השתלטות עויינת של הדרג הפוליטי על כלי התקשורת, ריקון מפלגת השלטון מדרג של מנהיגים בעלי שיעור קומה, קעקוע של עקרונות הפרדת הרשויות וכירסום בכוחה של הרשות השופטת והסגת המהלך ההיסטורי של זכויות האזרח בישראל? מה זה - כל העולם השתגע? אף אחד לא רואה לאן פני הדברים?
ייתכן שלא כל העולם השתגע. ייתכן שהתשובה לכל השאלות בכלל אינה 'הם' אלא משהו אחר שפועל ברקע דעת הקהל. את התשובה נחפש בתוכנו - לא בהתנשאות ובהאשמת הזולת. על מה הכעס, ומדוע הוא גובר על שיקולים לכאורה-רציונליים?  
בארה"ב ובבריטניה, החשוד המיידי הוא שילוב של תהליך הגלובליזציה, שדחקה החוצה מקורות תעסוקה מסורתיים אל מעבר לים, עם כניסה ערה של מהגרי עבודה זרים שגורמת לחששות ולהתגברות שנאת הזרים. הבעייה היא פגיעה בתעסוקה של מקומיים - בעיקר עובדי הצווארון הכחול - פגיעה שהתגברה על רקע המשבר הכלכלי העולמי, וכתוצאה מכך תחושה של פגיעה בביטחון הבסיסי של מעמד הביניים. מעבר להתפתחויות הכלכליות יש כאן טעות לוגית של אירועים שמתרחשים סימולטנית ונתפסים לכן כסיבה ותוצאה. אבל אם זהו הסיפור האפשרי בחו"ל - מהו הסיפור בישראל? הרי המשק הישראלי לא נפגע מהמשבר הכלכלי יחסית לשאר המשקים המערביים ודווקא המשיך לצמוח בשנים אלו?
אני חושב שהכעס בישראל אינו תוצאה של התפתחויות כלכליות של שני העשורים האחרונים. הוא היה קיים גם קודם לכן. הוא אפילו פירנס מערכות בחירות קודמות. מקורו בתחושה של קיפוח שקיימת אצל חלק מהחברה בישראל, שיצרה משטמה כנגד מי שנתפסו כאלו שהמערכת הפוליטית פעלה לטובתם. תחושת הקיפוח אינה זקוקה לנרטיב מלודרמטי שיחזק אותה (סיפורי די.די.טי, חטיפת ילדים תימנים וכיו"ב) - מספיק אם נסתכל על מבחן התוצאה: הפערים הכלכליים, ההשכלתיים, הגיאוגרפיים והמעמדיים בישראל נחתכים גם כיום לפי קווי מיתאר עדתיים. גם אם איננו מייחסים מזימה למנהיגי היישוב דאז, נראה שלמרות היותנו ארץ הגירה והבטחתנו להוות 'כור היתוך' לעם השב לארצו - לא השכלנו לקלוט את גלי העלייה באופן שיוויוני, שיבטיח הזדמנות שווה לכולם. לא הנהגנו עקרונות של 'שנת שמיטה', ולא חילקנו מחדש את הרכוש בין כלל התושבים. לא עשינו זאת בשנות העלייה ההמונית ממדינות צפון אפריקה, כשאי-השיוויון היה עדיין קטן יחסית ובארץ שרר משטר צנע כלכלי, לא עשינו זאת בשנות העלייה ההמונית ממדינות בריה"מ-לשעבר, ולא עשינו זאת בעת עליית יהודי אתיופיה. חלק מעליות אלו הצליחו לבסס את מעמדן הכלכלי-חברתי בזכות תושיה עצמית, וחלק נכשלו בכך. אבל העיקרון - מעבר לסיוע הממשלתי בדיור - היה של יוזמה עצמית: 'כל אחד לעצמו'. לכן יש כיום במקומותינו קשישים ממדינות חבר העמים שעדיין עובדים בשכר נמוך ובתנאי תעסוקה נחותים בהעדר הסדרים פנסיוניים סבירים עבורם, ויוצאי אתיופיה מצטופפים בשכונות מגורים נחשלות ומוכות-עוני. ויש גם שיירים קדומים יותר, שכונות ויישובים שלמים, מצבות של הזנחה משנות הקמת המדינה.
שני העשורים האחרונים לא שיפרו את המצב. נכון אמנם שהמשק הישראלי נפגע פחות מאחרים והציג שיעורי צמיחה נאים-יחסית, אבל הסיפור הכלל-לאומי אינו מייצג את הסיפור הפרטי של כל משקי הבית. ההפרטה הנמרצת של שני העשורים האחרונים עודדה אמנם צמיחה כלכלית ועלייה של רמת החיים, אבל היא גם פתחה פערים כלכליים: חלק קטן מהאוכלוסייה נהנה מגיאות כלכלית, בעוד שחלק אחר לא נהנה מהצמיחה ואף התדרדר כלכלית. כיום, יותר מאי-פעם בעבר, הכסף בישראל מדבר: מי שיש לו - נהנה מחינוך פרטי, מרפואה פרטית, מנגישות קלה לרכישת דירה ורכב. מי שאין לו - רואה מנגד את הארץ המובטחת ועיניו כלות. הפרשי השכר הולכים וגדלים, כשחלק מהאוכלוסייה זוכה לשכר מנקר עיניים וחלק אחר אינו מצליח לכלכל את עצמו. מצד אחד חגיגת צריכה - ומנגד משבר קשה בחקלאות ובתעשייה. תל אביב פורחת - והפריפריה דועכת. אלו מול אלו ניצבים אלו שיוצאים בשבתות לבילוי משפחתי במרכזי קניות מול אלו שעובדים בהם, בעלי דירות להשקעה מול חסרי דיור, אלו שנהנים מפנסיות תקציביות מפנקות מול אלו שנאלצים לעבוד גם מעבר לגיל הפרישה. כל אחד חי לעצמו: זה איננו עולם של 'כל ישראל ערבים זה לזה' - זהו עולם אינדיבידואליסטי, מנוכר, מין גירסא פחות-מוצלחת של אמריקה, שמעלה שאלה אם לא עדיף היה לבחור במקור במקום להסתפק בחיקוי.
את השסע ותחושות הקיפוח מנצלים פוליטיקאים ציניקנים, אם כדי להקים ולקיים  מפלגות-שנאה סקטוריאליות חדשות המבטיחות למצביעיהן העדפה מתקנת ואם כדי להניע מהלכים הזויים בתחום המדיני שאין להם שום קשר אמיתי למצוקה החברתית המקורית והם משמשים להסחת הדעת. וכך, מדינת ישראל נעה כבר שנים בתוואי שאינו מועיל לה, לכודה בדפוסי הצבעה המונעים ע"י כעסים ורצון לבוא חשבון עם אויב פנימי מדומיין. והפתרון של המעטים - התבדלות, 'חיי בועה', ואפילו הגירה - אינו פתרון אמיתי. מיותר אפילו להסביר מדוע. ובינתיים הדרג הפוליטי ניזון מהשסע ומטפח אותו, כשהכיוון העכשווי הוא שיסוי לאומני שמתעל רגשות של תסכול כלפי אויב פנימי, תוך העצמת פירוד חברתי ומבלי שיש לכל השנאה הזו איזשהו סיכוי לשפר את המצב לכלל. וכך, אנחנו מדינה עם מדיניות חוץ ימנית הנגזרת משיקולים חברתיים - לא כי רובנו מאמין שהקב"ה באמת אמר לאברהם 'לזרעך אתן את הארץ הזו', ולא כי יש לנו התנגדות אמיתית לפתרון הסכסוך עם הפלסטינים בדרך של פשרה והפרדה.
מה יסייע לנו להיחלץ מהמילכוד? לא האשמה נגדית, לא תגובה עוינת, וגם לא ויתור וכניעה. עלינו לחזור לשורשי הציונות המדינית: להחיות את עיקרון הקולקטיב הציוני, להבין את מיגבלותיה של השיטה הקפיטליסטית כשמדובר בבניית חברה צודקת, סולידרית, דמוקרטית. עלינו להכיר בכך שכלכלת שוק חופשי, עם כל יעילותה הכלכלית בהקצאת גורמי הייצור, עלולה ליצור תוצאות חברתיות קשות שאינן מתיישבות עם השאיפה להישגים חומריים לכלל החברה, לצדק חלוקתי. הדברים אינם חדשים: בעבר הופעלה בישראל מערכת מס פרוגרסיבית שניסתה לתקן את תוצאות המשחק הקפיטליסטי לטובת אלו שנפגעו ממנו יותר מידי, ובחלק ממדינות אירופה קיים כיום מודל סביר של מדינת רווחה.
הנקודה החשובה בעיני היא העיקרון של מתן הזדמנות שווה לדור הצעיר. זהו לכאורה עיקרון אוטופי, שכן הדור הבא נולד ומתחנך בסביבות משפחתיות שונות, תומכות יותר ותומכות פחות, אבל זהו פנס אפשרי שינחה אותנו לספק ככל האפשר תזונה בריאה, קורת-גג, בריאות וחינוך תיכוני ואקדמי לכלל הצעירים - לא רק למי שידו (או יד הוריו) משגת. מעבר להזדמנות השווה לדור הצעיר יש לקיים מערכת רווחה שתבטיח רשת ביטחון קיומית לכלל הפרטים, ומנגד לכונן מערכת מיסוי פרוגרסיבית שתמתן את אי-השיוויון בהתחלקות ההכנסה והרכוש.
אני מסתכן אמנם באובדן ההסכמה מצד חלק מהקוראים, אבל אני מאמין שיש להטיל מס גם על רכוש ועל ירושות כחלק מהמאמץ לספק תנאי פתיחה פחות דיפרנציאליים לבני הדור הבא. פרט לכך שזה יהיה מהלך שמקובל במדינות מערביות אחרות (והוא גם נאמן לרוח ההלכה היהודית…) - הוא נשען על ההשקפה שעושר מופלג נצבר ע"י פרטים לא באמת בגלל ערך התרומה של בעליו לחברה (כפי שהכלכלנים היו רוצים בעולם מושלם) אלא בעיקר בגלל צירוף מקרים לא מתוכנן. בנוסף, אני מאמין ששיטת הפנסיה הנהוגה בישראל אינה בת-קיימא, שכן היא מעניקה תנאי פרישה מוגזמים לגימלאים. לא ניתן יהיה להמשיך ולקיים את השורות המתרחבות של הגימלאים בתנאים כ"כ נוחים לאורך זמן: אין מי שישא על גבו את הנטל העצום הזה, ויש לחשוב בזמן על קיצוץ הפנסיות.
זהו מסע  ארוך - לא כזה שניתן לבצע אותו בסידרה של מהלכים ראוותניים. כאן לא יעזרו טריקים, לא יוזמות מפוברקות כמו 'מע"מ אפס' או 'מחיר למשתכן' ולא מאבקים סקטוריאליים לטובת שכ"ד מוגן לחלק מהאוכלוסיה על-חשבון חלק אחר - נדרשת מדיניות חברתית חדשה שתתבסס על אמנה חברתית חדשה. מהלכים אמיתיים של ביסוס העיקרון של הזדמנות שווה, השקעות בחינוך, בתשתיות, חלוקה מחדש של העוגה - אלו יסודות של פרויקט לאומי, לא צירוף של יוזמות חקיקה פרטיות של פוליטיקאים תאבי-פירסום ולא יוזמות של מפלגות סקטוריאליות שכל עניינן להעניק למצביעיהן הטבות על-חשבון אחרים.
זו לא הייתה רשימה שמטרתה להציע מדיניות כלכלית חדשה לישראל - קטונתי. המטרה הייתה רק לחבר בין התופעות הפוליטיות של השנה האחרונה בבריטניה, בארה"ב ובישראל ולטעון שמה שאנחנו רואים הוא תוצאה של תחושה של ציבורים רחבים שהם ננטשו ע"י הנהגותיהם הפוליטיות. תסכול חברתי מניע מהלכים מדיניים בכיוונים שגויים. לכן יש לפעול בכיוונים החברתיים וליצור אמנה חברתית חדשה שתשכנע את כלל הציבור שטובתו נלקחת בחשבון ע"י ההנהגה: הוא אינו צריך לתמוך במפלגת שנאה מגזרית שתדאג לו (על חשבון היתר), ואינו צריך לבסס בחירות פוליטיות על שנאת האחר. זה יכול לאפשר לנו לחפש מחדש את דרכנו כחברה ציונית ודמוקרטית במקום לשלול אחד את זכותו של השני להביע דעה.

יום שלישי, 31 בינואר 2017

הצעת חוק פרטית להגבלת שיעור המימון בהלוואות לרכישת דירה להשקעה

בתחילת החודש (2.1.2017) הוגשה למזכירות הכנסת הצעת חוק פרטית שיזמו חה"כ אכרם חסון ואלי כהן ("כולנו"), שעניינה הקטנת שיעור המימון המרבי שהבנקים יוכלו להעמיד לרוכשי דירות להשקעה. (ראו: הצעת חוק הבנקאות (הגבלת שיעור המימון בהלוואה לרכישת דירה להשקעה) (הוראת שעה), התשע''ז–2017, פ/3639/20, כאן).
נוסח ההצעה:
תאגיד בנקאי לא יאשר הלוואה לדיור לצורך רכישת זכות במקרקעין שהיא דירה להשקעה בשיעור מימון העולה על 25% משווי הדירה להשקעה.
ההסבר להצעה:
על רקע עליית ריבית המשכנתאות שנובעת לטענת בנק ישראל כתוצאה ממחסור במקורות אשראי, הצעת חוק זו נועדה לתעדף רוכשי דירה ראשונה על פני המשקיעים בקבלת המשכנתא, באופן שיסייע להוזלת ריביות המשכנתאות. כיום, שיעור המימון לרוכשי דירה ראשונה עומד על 75 אחוז משווי הנכס ועבור משקיעים עומד שיעור המימון על 50 אחוזים. מוצע לקבוע ששיעור המימון למשקיעים יעמוד על 25 אחוזים. הצעת החוק נקבעה כהוראת שעה ל-3 שנים.
מה קרה?
הריבית הממוצעת על הלוואות משכנתא עלתה בשנה האחרונה בשיעור ניכר. עלייה זו בולטת על רקע העובדה שריבית בנק ישראל לא השתנתה באותה תקופה. החשד המיידי היה, לכן, שהבנקים מעלים את שיעור הריבית על הלוואות משכנתא לא בגלל שמקורות המימון שלהם התייקרו (הריבית על פיקדונות) אלא בגלל שהם מרגישים שיש ביכולתם לעשות זאת.
אבל מדוע יש ביכולתם לעשות זאת דווקא עכשיו? מה נשתנה?
קצת רקע: מה קובע את הריבית על משכנתאות?
בשוק תחרותי, מחיר המשכנתאות (שיעור הריבית עליהן) נקבע ע"י גורמי העלות: מחיר מקורות המימון עבור הבנקים (כלומר: הריבית שהם משלמים על הפיקדונות), עלות ההון העצמי שלהם, ועלות סיכון האשראי (פרמיית הסיכון הנדרשת לכיסוי סיכון האשראי הגלום בהלוואות המשכנתא). בשוק פחות תחרותי, כזה שבו יש למוכרים (הבנקים) כוח מיקוח - עליית הריבית על המשכנתאות יכולה לשקף גם ניסיון של הבנקים להגדיל את רווחיהם (המירווח הפיננסי על ההלוואות), כל אחד לחוד (ואז זה לגיטימי) או בתיאום ביניהם (ואז זו עבירה פלילית).
ומה מכל זה באמת התרחש?
אז שהריבית על המשכנתאות התייקרה בשנה האחרונה - כולנו ראינו. אבל מהי הסיבה לכך?
מבלי להיכנס כאן לניתוח מבוסס, נסכים שלא מדובר כנראה בשינוי הקשור להתייקרות מקורות המימון של  הבנקים: הריבית על פיקדונות לא עלתה בשיעור המסביר את עליית הריבית על משכנתאות.
אם כך, האם מדובר בהתייקרות ההון העצמי? לא חלה בשנה האחרונה החמרה בדרישות המפקח על הבנקים בכל הנוגע להקצאת הון כנגד הלוואות המשכנתא. אז ייתכן שלבנקים יש בעייה של הלימות הון, שפירושה שהגידול המהיר של תיק המשכנתאות בשנים האחרונות גורם להם למצוקת הון, והעלאת הריבית היא דרך שלהם לבצע קיצוב אשראי. אינני יודע, אבל אני משער שאילו זו הייתה הסיבה - היינו שומעים הסבר ברוח זו מהבנקים או מבנק ישראל.
אם זו אינה תוצאה של התייקרות מקורות המימון או ההון העצמי - אולי זו תוצאה של גידול סיכון האשראי הגלום בהלוואות המשכנתא? ואמנם, שמענו בחודשים האחרונים הצהרות ברורות של בנק ישראל לפיהן יש לקשר את עליית הריבית על משכנתאות להתעוררות מסוימת של הבנקים לבעיית סיכון האשראי הגלום בהלוואות משכנתא: לפי הצהרות אלו סיכון האשראי הגלום בהלוואות משכנתא בישראל נמצא בעלייה, לדוגמא בגלל העלייה המתמשכת של מחירי הדירות בישראל, והבנקים - המוטרדים מעליית הסיכון הזו - תירגמו אותו לייקור פרמיית הסיכון על המשכנתאות (קרי: העלאת הריבית על המשכנתאות).
יש לי רק שלוש בעיות עם ההסבר הזה: האחת - לאור שיעור המימון הנמוך המקובל בישראל, והעובדה שהלוואות המשכנתא בישראל אינן מגבילות את הבנק לתבוע מהלווה לפרוע את יתרת ההלוואה גם לאחר שהוא מימש את הדירה המשועבדת, אינני סבור שיש בישראל באמת סיכון אשראי ממשי; השנייה - היינו רוצים לקרוא הצהרה כזו על עליית רמת הסיכון בדוחות השנתיים של הבנקים, שבהם הם אמורים לתת גילוי מלא לציבור על הערכתם לגבי הסביבה העסקית והסיכונים הגלומים בה, ואולי גם על הדרך שבה הם נערכים כדי להתמודד עם עלייה זו בסיכון - לא לשמוע על-כך כבדרך אגב מהרגולטור בעת דיון ציבורי על עליית הריבית למשכנתאות; השלישית - לבנק ישראל יש מן-הסתם אינטרס להציע את ההסבר הזה, כי בהעדרו - יהיה עליהם להתמודד עם האפשרות הבעייתית יותר, שהסיבה האמיתית לעליית הריבית על משכנתאות היא תיאום ריביות אסור בין הבנקים, חשד שנבדק כבר זמן-מה ע"י הממונה על הגבלים עסקיים.
ומה מציעים חברי הכנסת?
כנקודת מוצא, הצעת החוק הפרטית של חה"כ חסון וכהן מאמצת את עמדת בנק ישראל לפיה עליית הריבית על משכנתאות מקורה בלחץ על מקורות המימון (או על ההון העצמי). משום כך הם באים להציע פתרון שמתיישב עם מה שנתפס בעיניהם כצדק חלוקתי: קיצוב אשראי. כי אם נגביל באמצעות חוק את האשראי שיכולים ליטול משקיעים - נפחית את הלחץ על האשראי ונותיר יותר אשראי לרוכשי דירות ראשונות ומשפרי דיור. הרי אין מספיק אשראי לכולם...
כמה בעיות עם ההצעה
  1. אין כמות נתונה של אשראי במשק שיש לחלק בין משקי הבית - זו טעות. הבנקים יכולים בהחלט להמשיך ולהעמיד אשראי, ולשם כך עליהם לצבור/לגייס הון עצמי או להעביר את סיכוני האשראי למשקיעים באמצעות מכירת משכנתאות למשקיעים. בנק לאומי ובנק מזרחי-טפחות כבר נכנסו בחודשים האחרונים לסוג כזה של עיסקאות (עם חברות ביטוח) שמאפשר להם להמשיך ולהעמיד אשראי
  2. ההבחנה של "דירות להשקעה" היא הבחנה מלאכותית, והיא גורמת לשינויי התנהגות בשוק. כדי להימנע מהמיסוי על דירה נוספת (מס רכישה), מהמיגבלה הקיימת על שיעור המימון (50%) ומכל החמרה עתידית - המשקיעים כבר מזמן מסווים את הדירות שהם קונים לצרכי השקעה כדירות שנרכשות על שם קרובי משפחה. זוהי גם הסיבה שהאינפורמציה הנאספת כיום לגבי אחוז הדירות הנרכשות לצורך השקעה נראה לי מוטה כלפי מטה.
  3. המחסור שצריך להטריד אותנו אינו בתחום האשראי אלא בתחום הדירות. התוצאה היא עליית המחירים הדרמטית של דירות בעשור האחרון. לא מדובר לדעתי במחסור אמיתי של דירות נוכח צרכים דמוגרפיים, למרות הטענות התכופות בנושא זה מצד בנק ישראל, אלא במחסור באפיקי השקעה עבור משקי בית: ריבית אפסית על השקעות פיננסיות מסיטות כספים לשוק הדיור. זוהי הסיבה שאנו חווים עליית מחירים 'בועתית', שכן כל שנה שעוברת "מוכיחה" לכולנו שהשקעה בנדל"ן היא הדרך הנבחרת להבטיח את החיסכון. אילו רצינו להילחם בבועה מסוכנת זו, הדרך הסבירה היא באמצעות הטלת מיסוי על הרווחים מרכישת דירות להשקעה, ובעיקר מיסוי זמני (הוראת שעה) שיוטל לצורך צינון השווקים. במצב הנוכחי, שבו אין קברניט כלכלי בחדר הפיקוד (מיסוי דירה שלישית הוא צעד זעיר, מאוחר והססני נוכח היקפי הבעיה) - בנק ישראל מנסה כבר שנים לנווט את הספינה (שוק הנדל"ן) באמצעות הוראות של המפקח על הבנקים. זוהי גיבנת בעייתית, מנוגדת לשיקולים של הטווח הארוך, ומקורה בוואקום שנוצר בהנהגה הכלכלית של ישראל בשנים הללו. ה"בועה" תחלוף בסופו של דבר, ולא בזכות מהלכים של בנק ישראל ומשרד האוצר, ואנחנו נישאר עם אוסף של רגולציות שאין בהן טעם.
  4. חקיקה אינה דרך לנהל מדיניות כלכלית, בוודאי לא כשמדובר בניהול טקטי: דרוש ניהול צמוד, ממוקד, אד-הוק של המצב. הכנסת אינה גוף סביר לנהל ולנווט את המשק - לשם כך יש רשות מבצעת. אז נכון שאנו סובלים בישראל ממצב שבו הכנסת מתרוקנת מהשפעה ואפילו מהלכי חקיקה מתבצעים כבר בפועל בחדרי הממשלה, אבל הפתרון הוא לבסס את הפרדת הרשויות ולחזק את יכולתה של הכנסת לחוקק ולפקח על הרשות המבצעת - לא להחליף אותה בניהול המדיניות הכלכלית ואפילו בניהול משברים. זה נכון לא רק לגבי יוזמת החקיקה הנוכחית אלא גם לגבי הצעה אחרת שהועלתה בזמן האחרון, לפיה ועדת הכספים של הכנסת תורה למפקח על הבנקים אילו בדיקות לבצע בבנקים.