יום שלישי, 26 בינואר 2010

על היוזמה הפוליטית החדשה בתחום המשכנתאות


שדולה חברתית חדשה שפועלת בכנסת תגיש שורה של הצעות חוק שאמורות לסייע לזוגות צעירים לרכוש את דירתם הראשונה – כך התפרסם באתר Ynet (ראו: http://www.ynet.co.il/articles/0,7340,L-3838609,00.html). בשדולה חברים בשלב זה הח"כים מירי רגב וכרמל שאמה (ליכוד), יעקב אדרי (קדימה), דניאל בן-סימון (עבודה), אורלי לוי (ישראל ביתנו) ודב חנין (חד"ש). השדולה פועלת להשגת שלושה חוקים חדשים:

  1. פטור מתשלום מע"מ על רכישת דירה ראשונה בישראל, אם עלותה אינה עולה על 600 אלף ₪
  2. הגבלת חבותו של הלווה במקרה של חדלות-פירעון לערך הדירה הממושכנת
  3. אספקת "ביטוח לשעת צרה" ע"י המלווים לנוטלי המשכנתאות: לווים שייקלעו לקשיים יוכלו להפסיק לשלם את המשכנתא למשך שנה, והמלווה (הבנק) יממן את המשכנתא בשנה זו.
הסעיף הראשון ברור: זהו ניסיון ליצור העדפת מיסוי לטובת דירות זולות, המתאימות לזוגות צעירים שאינם מבוססים ולתושבי הפריפריה. ההצעה מנסה לעודד רכישת דיור ע"י זוגות צעירים משכבות אוכלוסיה פחות מבוססות ולהילחם בתופעת ההגירה השלילית באזורי הפריפריה. הוויכוח הציבורי והמקצועי סביב ההצעה יתמקדו לא בעיקרון עצמו, אלא בכלי המדיניות: ניתן היה להשיג השפעה דומה גם ע"י שימוש בכלים מקובלים יותר, כמו מענקים (מענקי מקום, סיוע לרוכשי דירות ראשונות, מענקים לרוכשי דירות במחירים מתחת לרף, מענקים לחיילים משוחררים, וכו'), אפליה מתקנת במיסי רכישה, סיבסוד הלוואות מסוימות, וכדומה.

הסעיף השני הוא חדשני. בארה"ב נפוץ שימוש בהלוואות משכנתא המכונות Non-Recourse, שבהן במקרה של חדלות-פירעון הלווה יכול להעביר למלווה את זכויותיו בדירה ובתמורה המלווה מוותר לו על יתרת החוב. המשמעות היא שחובו של הלווה מוגבל ע"י ערך השוק של הבית, ובמקרה של חדלות-פירעון אין זכות למלווה לדרוש מהלווה (או מהערבים להלוואה) לפצות אותו אם ערך המימוש של הבית נמוך מיתרת החוב. נוכל לומר שבהלוואה מסוג זה יש ללווה אופציה למכור למלווה את ביתו במחיר השווה ליתרת חובו, אופציה הנמצאת "בתוך הכסף" כאשר מחיר הבית ירד אל מתחת ליתרת החוב. אין זה המקום להרחיב כאן בתיאור האופציה ובמשמעותה, ונעשה זאת ברשימה נפרדת. נאמר רק שהרקע החברתי לעלייתה של יוזמה פוליטית זו הוא המצב אליו נקלעו העולים מבריה"מ לשעבר, שרכשו דירות באזורי הפריפריה בשנות ה-90' במחירים גבוהים ששיקפו את הגאות בשוק הדיור באותה תקופה ומצאו עצמם כעבור מספר שנים במצב שבו מחירי דירותיהם צנחו וחובותיהם לבנקים גבוהים בהרבה מערך דירותיהם. גם אם יש מקום לשקול הכללת אופציה כזו בהלוואות המשכנתא בישראל, עדיין יש לשאול לגבי היקף תחולתה (רצונית או מנדטורית? לכל סוגי ההלוואות או רק להלוואות מסוימות?) ולחשוב מי יישא בעלותה של האופציה. מדובר באופציה יקרה, דיפרנציאלית (לפי שיעורי מימון, לפי המיקום הגיאוגרפי של הדירה) וכזו שתביא לשינוי התנהגותם של משקי בית. האינסטינקט הפוליטי להתנפל על הבנקים ולכפות עליהם את מימון האופציה אינו יוצר פיתרון אמיתי אלא רק פותח מערכה שלא תסתיים בהכרח עם פתרון טוב לאוכלוסיה נשוא היוזמה.

הסעיף השלישי גם הוא חדשני, בעיקר בכך שהוא מוצע כהוראה מחייבת. גם כיום הבנקים מאפשרים ללווים שנקלעים לקשיים לפרוס את תשלומיהם בצורה שתאפשר להם להימנע מחדלות-פירעון, אבל תהליך זה נעשה כיום בהסכמה, בתיאום, מתוך רצון להגיע לפתרון שישפר את מצב שני הצדדים. הבנקים זהירים, כי צריך לזכור שחלק ניכר מהלווים שהגיעו להסכמה עם הבנקים על פריסת חובם חוזרים ונקלעים למצבים של חדלות-פירעון, כיון שהקשיים הכלכליים אליהם נקלעו רק מחמירים. בצורה שבה החוק מוצע הוא מנסה להחליף מנגנון שוק קיים במנגנון שרירותי, חד-צדדי, שמוכתם באינסטינקט הידוע להתנפל על הבנקים. גם כאן יש פיתרונות אחרים, ועדיף היה לחפש אותם במקום לפתוח מערכה שגם היא לא תסתיים עם פתרון טוב לאוכלוסיה נשוא היוזמה.

מה משותף לשלוש ההצעות? דבר ראשון: הן מזהות מצוקות אמיתיות של הלווים, ובעיקר של לווים מקבוצות אוכלוסיה פחות מבוססות, וזועקות בצדק את הצורך למצוא פתרון או לפחות הקלה. לכן מדובר ביוזמה שיש לה שורש אמיתי. אבל יש גם דבר שני משותף: כל הפתרונות המוצעים ע"י השדולה אינם סבירים, אינם ישימים, והעובדה שהם מוטחים כחקיקה נגד הבנקים ומתוך ניסיון להטיל עליהם את העלות ליוזמה תגרום לבנקים להיערך להגנה, להפעיל לחצים נגדיים ולהילחם בכל דרך אפשרית נגד היוזמות. את תוצאות המאבק יכול כל אחד לנסות ולהעריך, אבל חבל שבעיות אמיתיות לא תזכינה לשיתוף פעולה של כל הצדדים בניסיון לפתור אותן. סביר גם שלפחות חלק מהיוזמות תעבורנה "תספורת" שתצמצם משמעותית את יכולתן לתרום חיובית לפתרון הבעיות.



יום ראשון, 24 בינואר 2010

מדוע קיים בישראל שוק משכנתאות רב-מטבעי?


 אנשי כספים ובנקאות המזדמנים לישראל מופתעים ללמוד על קיומה של המשכנתא הישראלית הייחודית – משכנתא הצמודה למדד המחירים לצרכן. קיימות אומנם וריאציות מסוימות של הלוואות משכנתא צמודות-מדד גם במדינות אחרות, אבל הן אינן נפוצות. בישראל – בניגוד לשאר העולם - כמעט כל שוק המשכנתאות התבסס עד לפני מספר שנים על הלוואות צמודות-מדד. אז כמו שבוודאי שאל את עצמו דרווין בהגיעו לאיי גלפאגוס - מהו הסיפור?

בשנות ה-70', בעקבות כישלונה של המדיניות הכלכלית להתמודד עם השילוב של משבר מאזן תשלומים ואינפלציה עולמית, החלה בישראל האצה של קצב האינפלציה. הקצב השנתי הואץ מ-12 אחוזים בתחילת שנות השבעים לכ-40 אחוזים בין השנים 1973 ל-1978, והואץ שוב עד לשיא של 445 אחוזים בשנת 1984.

אינפלציה היא תופעה מוניטרית: זהו תהליך שחיקה של ערכו של אמצעי התשלום המקומי - המטבע הלאומי. כתוצאה מכך, השימוש במטבע הישראלי כיחידת מנייה (להבדיל מביצוע העיסקאות בפועל) הפך לחסר תכלית. הסקטור הפרטי חיפש פיתרון להמשך קיום המסחר.

הבעיה העיקרית אינה בתחום המסחר, שברובו מתבצע בנקודת זמן ולכן שחיקת אמצעי התשלום לאורך זמן אינה מהותית עבורו, אלא בתחום החוזים הארוכים, שמטבעם חייבים להתבסס על אמצעי תשלום יציב. כך חוזי מכירה (תשלומים) והשכרה, וכך חוזים פיננסיים (הלוואות, פיקדונות). בתחום המשכנתאות הבעיה חריפה במיוחד: אין משמעות ללוח תשלומים הנקוב במטבע הנשחק בקצב מסחרר ולא קבוע. ממילא אין גם חוסך שיסכים להפקיד כספים שעלולים להישחק במהירות גבוהה, ולכן אין יכולת לבסס שוק אשראי על מקורות פרטיים.

הפיתרון הראשון שאומץ היה הדולר האמריקני: השתתת החיסכון וההלוואות לא על המטבע המקומי אלא על המטבע האמריקני, שנתפס כמטבע יציב יחסית למטבע הישראלי. מאחר שחוקי המטבע בישראל אסרו על שימוש במטבע זר לצרכי ביצוע תשלומים בעיסקאות מקומיות – המנגנון שהתבסס הוא חוזים שהערכים בהם נקבעים בדולרים ורק התשלום עצמו נעשה במטבע מקומי. חישוב הערך נעשה בדרך כלל לפי השער היציג של הדולר. עד לפני שנים מעטות פעל שוק השכרת הדירות בדרך זו.

בעיסקאות פיננסיות אומץ פתרון אחר: מטבע וירטואלי (שאינו קיים רשמית ואינו משמש כאמצעי תשלום) – שקל צמוד-מדד – לקביעת ערכי הזרמים, בעוד שהתשלומים עצמם מתבצעים במטבע המקומי-הרשמי. חישוב הערך בעיסקאות אלו נעשה אחת לחודש, כשמתפרסם מדד המחירים לצרכן. בצורה זו פעלו רוב החוזים הפיננסיים: תכניות החיסכון, הפיקדונות המסחריים, אגרות החוב הממשלתיות (ואחריהן גם אגרות החוב הקונצרניות), ומאז 1980 - גם הלוואות המשכנתא.

הצלחתה של הממשלה באמצע שנות ה-90' לרסן את האינפלציה בישראל "סובבה את השעון לאחור": ככל שערכו של המטבע המקומי התייצב – כך הלך ופחת הצורך להשתמש בתחליפי מטבע לביצוע עיסקאות. כך חזרו חוזי השכרת הדירות למטבע המקומי, וגם העיסקאות הפיננסיות שבו להיות נקובות במטבע הרשמי ולא בתחליפיו.

כיום, שוק המשכנתאות פועל במקביל בשלושה סוגי מטבעות (ליתר דיוק: בשלושה מגזרי הצמדה): במטבע הרשמי (הלוואות המכונות בעגה המקומית "הלוואות פריים"), במטבע הווירטואלי "שקל צמוד", ובדולר (הלוואות המכונות בעגה המקומית "הלוואות לייבור"). זהו מצב ייחודי: לא ידוע לי על שוק משכנתאות אחר בעולם הפועל שלא במטבע הרשמי של המדינה, ובוודאי לא כזה הפועל בו-זמנית בשלושה "מטבעות". הדבר מסבך את הלווה במערכת שיקולים נפרדת ובצורך לקבל החלטות לגבי בחירת מטבע ההלוואה. מן הסתם, יציבות מתמשכת של המשק הישראלי תביא בעתיד לביטול תחליפי המטבע בשוק המשכנתאות.



יום חמישי, 21 בינואר 2010

FHA - Federal Housing Administration


כותרות העיתונים הכלכליים בארה"ב בישרו על כך שהסוכנות הפדרלית לביטוח משכנתאות מתקרבת למצב שרזרבות המזומן שלה יתכלו, והיא תזדקק לסיוע מהממשלה. לפי הערכות רשמיות שהתפרסמו, מצב זה יתרחש כנראה בשנת 2011, לפי דוח של רואי החשבון של הסוכנות. הערכות פסימיות יותר מתייחסות לתחזית המקובלת כיום, לפיה ירידת מחירי הדיור עומדת להתחדש, ולכן התביעות כלפי הסוכנות בגין חדלות-פירעון של לווי משכנתאות תתגברנה וירידת הרזרבות תואץ. בשלב זה, הרזרבות של הסוכנות ירדו ל- 0.53% ממצבת ההלוואות המבוטחת - הרבה מתחת לרצפה שקבע הקונגרס (2%). לפני המשבר הנוכחי עמדו הרזרבות על 6% מתיק הביטוח.

FHA - Federal Housing Administration
הסוכנות הפדרלית לביטוח משכנתאות הוקמה ע"י הקונגרס האמריקני בשנת 1934, לאחר שהמשבר הכלכלי של 1929 גרר אחריו פשיטות רגל המוניות של בנקים ושל משקי בית. עד למשבר, מערכת המשכנתאות בארה"ב היתה פרטית. לאחר קריסתה הסתבר שכל הניסיונות לשיקומה כמערכת פרטית אינם עולים יפה: בהינתן הירידה החריפה במחירי הבתים ושיעור האבטלה הגואה (הוא הגיע בשיאו ל- 25%), הבנקים למשכנתאות סירבו להעמיד אשראי למשקי בית ובחרו להגביל את השקעותיהם לניירות ערך ממשלתיים. כחלק ממהלך רפורמה מקיף ששינה את עולם המשכנתאות בארה"ב ואח"כ בעולם כולו, הוקמה רשות פדרלית מיוחדת לביטוח סיכוני אשראי בהלוואות לדיור. רשות זו סיפקה ביטוח אשראי לכל ההלוואות לדיור שעמדו בקריטריונים שנקבעו על ידה, וגבתה בתמורה פרמיית ביטוח. עם הקמתה של הסוכנות חידשו הבנקים למשכנתאות את פעילות מתן האשראי, כשכל ההלוואות מבוטחות ע"י הסוכנות והבנקים משמשים רק כמלווים ואינם נוטלים סיכוני אשראי. הקמתה של הסוכנות שינתה את מהלך ההיסטוריה: תחת המטרה המוצהרת לעודד בעלות פרטית על דיור היא הביאה לכך ששכבות נרחבות של האוכלוסייה הצטרפו למעגל בעלי הבתים, כשבדרך השתנו לחלוטין המוצרים הפיננסיים הנפוצים בתחום המשכנתאות. קיומו של ביטוח פדרלי איפשר מאוחר יותר את הקמתו של שוק משני למשכנתאות, שבו נמכרות הלוואות למשקיעים כשסיכון האשראי מגודר ע"י ביטוח ממשלתי.

שיקומו של שוק המשכנתאות בארה"ב, שהתבסס על צעדים משלימים חשובים, הביא לכך שהמלווים החלו לחזור לשוק המשכנתאות. בהדרגה, ככל שהמלווים הפרטיים חזרו לתת אשראי, הצטמצם משקלו של הביטוח הפדרלי. נוצרה חלוקת עבודה: המלווים הפרטים עסקו בשכבות המבוססות של האוכלוסייה ובנכסים היקרים, והביטוח הפדרלי הצטמצם לקבוצות מיעוטים ובעלי הכנסות נמוכות, בעיקר כאלו שאינם יכולים להציג הון עצמי של 20% מערך הבית, כמקובל אצל מלווים פרטיים בארה"ב. הסיוע הפדרלי מתבטא בכך שהביטוח מאפשר ללווים לרכוש בתים עם הון עצמי הנמוך עד כדי 3.5% ממחיר הנכס, ומבלי שפרמיית הביטוח תהיה גבוהה כפי שהיתה אילו הביטוח היה פרטי. חלוקת השוק גררה גם חלוקה גיאוגרפית: הביטוח הפדרלי פעיל בעיקר בפריפריה ובאיזורים שבהם מחירי הבתים נמוכים, וכמעט שאינו פעיל באיזורים היקרים.

המשבר הכלכלי הנוכחי שינה את התמונה. המשבר החל בהלוואות הסאבפריים, הלוואות בשיעורי מימון גבוהים ובתנאי תשלום ייחודיים שניתנו בעיקר ללווים עם היסטוריית אשראי בעייתית.  בדיעבד התברר שקבוצות אוכלוסיה חלשות נמשכו להלוואות, והם התקשו לעמוד בתשלומי המשכנתא. ירידת מחירי הבתים שהחלה בשנת 2006, אחרי כמעט שני עשורים של עלייה, גרמה לכך שמשבר המשכנתאות חילחל גם ללווים מבוססים. ואכן, סוכנויות המשכנתאות הענקיות "פני מיי" ו-"פרדי מק" - סוכנויות פרטיות - הגיעו למשבר שחייב אותן להיעזר בחילוץ פדרלי כדי לשרוד. עכשיו הגיע תורה של סוכנות ביטוח המשכנתאות, והדבר לא היה מובן מאליו: סוכנות זו הייתה השמרנית יותר במתן אשראי, וניתן היה לצפות שהיא תשרוד את המשבר. זאת, ועוד: בשנתיים האחרונות יבשו מקורות המימון הפרטי של ענף המשכנתאות בגלל הסיכונים הפיננסיים הגבוהים, וחלקה של סוכנות הביטוח הפדרלית גדל פי ארבע לעומת המצב לפני המשבר. הרצון של קברניטי תכנית ההצלה הכלכלית גרם להם להכפיל את תקרת ההלוואה שניתן לבטח באמצעות סוכנות הביטוח, מתוך כוונה להזרים ביקושים לשוק הדיור. כיום תקרת ההלוואה שהסוכנות מבטחת היא כ- 730 אלף דולר, וקיימת יוזמה להגדילה בשנה הקרובה ב- 100 אלף דולר נוספים. החלטה זו על הגדלת התקרה כבר החזירה את סוכנות הביטוח הפדרלית לפעילות משכנתאות באיזורים של בתים יקרים, איזורים מהם נעדרה תקופה ארוכה.






יום שלישי, 19 בינואר 2010

האם כדאי למהר ברכישת דיור כדי לנצל את הריבית הנמוכה על משכנתאות?


השבוע התפרסמה ידיעה בעיתונות לפיה הריבית הממוצעת על הלוואות משכנתא צמודות-מדד ירדה ל-2.37% - הרמה הנמוכה ביותר מאז שהחלה מדידת הריבית ע"י בנק ישראל (ראה הודעה מקורית וטבלה של בנק ישראל: http://www.bankisrael.gov.il/deptdata/pikuah/ribit/mortgageh.htm). לכאורה, הריבית הנמוכה יוצרת הזדמנות היסטורית לרוכשי דירות ליטול הלוואות זולות. לכאורה, העיתוי הוא מושלם, שכן הריבית הלא-צמודה (ריבית בנק ישראל ואיתה ריבית ה"פריים") כבר החלה לעלות ולכן כדאי למהר ולבצע את עיסקאות הנדל"ן כדי שלא להחמיץ את הרגע. האומנם? להלן כמה נקודות למחשבה ללווים הפוטנציאליים:

  1. האם בכוונתכם ליטול הלוואה צמודת-מדד?
    בשנים האחרונות גרמה האטת האינפלציה לירידה של שיעורי הריבית הנומינלית בישראל (ריבית בנק ישראל, ריבית ה"פריים" וכו') ולהסטה מתמשכת של האשראי למשכנתאות מהמגזר הצמוד למדד למגזר השקלי הלא-צמוד. כתוצאה מכך, רוב האשראי הניתן כיום ללווים הוא אשראי לא צמוד. אם ממילא התכוונתם ליטול הלוואות שלפחות רובן אינו במגזר הצמוד למדד, הרי שהעובדה שהריבית הצמודה ירדה לשפל אינה צריכה לעניין אתכם. הריבית הצמודה נוגעת רק למי שרוב ההלוואה שהוא ייטול היא במגזר הצמוד למדד.

  2. האם בכוונתכם ליטול הלוואה צמודת-מדד בריבית קבועה?
    כדי לנצל את ההזדמנות של הריבית הנמוכה עליכם ליטול הלוואות בריבית קבועה. אם ממילא בכוונתכם ליטול הלוואות בריבית משתנה – אין סיבה למהר, שכן הריבית בהלוואתכם תשתנה בעתיד במקביל לריבית השוק והרווח היחידי שצפוי לכם מניצול הריבית הנוכחית הנמוכה מתמצה בפיגור המובנה של התאמת ריבית ההלוואה לריבית השוק ("תקופת הריבית").

  3. מה לדעתכם צפוי לקרות למחירי הדירות בשנה הקרובה?
    כשמשקיעים בדיור, ההכנסה מהנכס היא הסכום של שני סוגי הכנסות: ההכנסה מהשימוש בנכס (הכנסה משכ"ד, או לחילופין שכר הדירה ה"זקוף", שהוא החיסכון בתשלומי שכ"ד כתוצאה מהמגורים בנכס), והכנסה בצורת עליית ערכו של הנכס. שיעור התשואה על הנכס הוא המנה המתקבלת מחלוקת ההכנסות מהנכס בערכו. כך לדוגמא, אם שכר הדירה השנתי מהווה 3% מערך הנכס ועליית ערכו היא בשיעור של 5% - התשואה השנתית הכוללת על הנכס היא 8%.

    כשההשקעה בדיור ממונפת, כלומר אנו משתמשים גם בהון עצמי וגם באשראי, נוסף לחישוב גודל נוסף: שיעור התשואה על ההון העצמי. שיעור התשואה על ההון העצמי שלכם הוא המנה המתקבלת מחלוקת ההכנסה הנקייה מהנכס (ההכנסה משכ"ד בתוספת עליית ערכו של הנכס בניכוי תשלומי הריבית על ההלוואה) בגדלו של ההון העצמי. בדוגמא לעיל, אם נוסיף שרכישת הדירה מומנה בהלוואה בשיעור 50% ממחיר הנכס והריבית על ההלוואה היא 4%, הרי שההכנסה הנקייה על הנכס היא רק 6% מערכו (ההכנסה בגובה 8% שמנינו, בניכוי ריבית של 4% על החוב שגודלו רק מחצית מערך הנכס), אבל התשואה על ההון העצמי היא 12%. זוהי המשמעות של מינוף רכישת דיור במצב שבו התשואה על הנכס גבוהה משיעור הריבית על החוב.

    המשמעות של הצגה זו היא ששיעור התשואה על ההשקעה בדיור (וזה מה שצריך לעניין אתכם בעיסקת רכישה הממומנת ע"י משכנתא) רגיש גם לריבית על ההלוואה וגם לשיעור התשואה על הנכס, ובעיקר לשיעור העלייה של ערך הנכס.  הפתעה נוספת: שיעור התשואה על ההון העצמי שלכם רגיש יותר לעליית מחירי הנכס (הפועלת על ערך הנכס כולו) מאשר לשיעור הריבית על ההלוואה (המהווה רק חלק מהנכס). המסקנה: כדאי היה לחשוב על כדאיות העיסקה במונחים של השוואה בין השיעור הצפוי של עליית מחירי הדיור לבין שיעור הריבית. גם אם מדובר בנקודת השפל של הריבית על משכנתאות (ומדובר כאן רק על הריבית הקבועה במגזר הצמוד), והיא נמצאת 1-2% מתחת לרמתה בטווח הארוך – ייתכן שעיתוי ההשקעה בדיור לא יתברר בדיעבד כמוצלח. שני הדברים חשובים, אבל מגמת מחירי הדיור היא החשובה יותר.

    אז מה יקרה לדעתכם בשנה הקרובה למחירי הדירות? אתם חייבים לגבש הערכה, שכן התשואה על השקעתכם תלוייה בכך. אינכם יודעים? כנראה שתצטרכו להתייעץ עם כולם ולגבש דעה עצמאית. אבל אם אין לכם הערכה מה צפוי לקרות למחירי הדירות בשנה הקרובה – למה לכם להיכנס לעיסקה על בסיס השיקול שצד אחד של המישוואה (הוצאות הריבית) נראה לכם אטרקטיבי?

  4. מחיר החיפזון
    תחושת הדחיפות הנובעת מהחשש להחמצה של עיתוי ההלוואה יכולה לגרום נזקים בתחומים אחרים. אתם עלולים חס וחלילה להרגיש לחוצים "לסגור" עיסקת נדל"ן בגלל מה שנראה לכם כ"הזדמנות" בתחום המשכנתאות, ואולי אפילו להיחפז ולרכוש נכס בניגוד לרצונכם או תוך ויתור על עקרונות שקבעתם לעצמכם; אתם עלולים לרכוש דירה במחיר גבוה ביחס למה שניתן היה להגיע במשא ומתן רגוע; אתם עלולים למכור דירה קיימת במחיר הנמוך ממה שניתן היה להשיג במשא ומתן רגוע. אתם פועלים תחת השפעת רגש, ועלול להיות לכך מחיר. האם העובדה שהלוואת המשכנתא הייתה זולה מצדיקה כל זאת?

  5. ומה אם אתם טועים בתחזיותיכם?
    מעבר לכל אלו קיימת גם השאלה עד כמה אתם צודקים בהערכותיכם הכלכליות: האם באמת מחירי הדירות עומדים לעלות בשנה הקרובה? האם באמת שיעורי הריבית עומדים לעלות? בניגוד למה שאתם חושבים, העתיד אינו גלוי – לא לכם, לא לעיתונאים ולפרשנים, לא לכלכלנים, ולא לשמאים ולמתווכים. דעו שרק אתם אחראים להחלטתכם ואין ידע ממשי על העתיד שנמצא בהישג ידכם - רק השערות. אתם נמצאים ברגע אמיתי של הימור, של קבלת החלטה בתנאי אי-ודאות. אי הוודאות קיימת גם אם תתכחשו לה. לפחות זכרו זאת כשאתם מצטטים בביטחון אמירות של מישהו כבסיס להחלטה על רכישת דירה.

יום שני, 11 בינואר 2010

משכנתא הפוכה


סקרים שנעשו בארה"ב בשנות ה-90' הראו שכ-75% ממשקי הבית בגילאי +65 מתגוררים בבתים שבבעלותם, ושכמעט בכל המקרים לא נותר למשק הבית חוב על הנכס. הבית הוא למעשה חלק הארי של עושרם של משקי בית אלו, והוא תוצאה נצברת של חסכון לאורך חייהם. העובדה שהבית מהווה את רוב רכושם פירושה שהונם של משקי בית נעול בפניהם לכל חייהם: אין להם יכולת להשתמש בו לצרכיהם אלא על-ידי מכירתו, ובגלל העדפתם של משקי בית אלה להישאר בבתיהם לעת זיקנה – הונם למעשה אינו נגיש עבורם. תופעה זו היא בעלת משמעות כיון שחלק ניכר ממשקי בית אלה עשויים להיקלע למיגבלת תקציב חמורה ואף למצוקה כלכלית במהלך שלב זה של חייהם, מבלי שיש בידם יכולת לנצל את החסכונות שצברו בחייהם לשיפור רמת חייהם.

לא מדובר באוכלוסייה מצומצמת: משקלם של בני +65 בסך האוכלוסייה מגיעה ברוב משקי המערב ל-10-15%, והוא עולה בהתמדה לאורך זמן. גידול משקלה של שכבת גיל זו נובע הן מהתארכות תוחלת החיים והן מתופעת ה- Baby-Boomers - ילידי השנים שלאחר מלחמת העולם השנייה - שצפויה להביא להגדלה נוספת של אוכלוסייה זו בשנים הקרובות. לפי תחזיות דמוגרפיות שנעשו בארה"ב אוכלוסיית בני +65 צפויה להכפיל את עצמה עד שנת 2030, בעוד שהאוכלוסייה כולה צפויה לחוות האטה (ואפילו עצירה) של קצב הגידול.

חלק משמעותי מאוכלוסיית משקי הבית בגילאי +65 סובל משילוב של הכנסה שוטפת נמוכה, שאינה מאפשרת להם קיום נוח, עם מגורים בבית שערך השוק שלו גבוה. הפתרון הפשוט של מכירת הבית כדי "לשאוב" ממנו לפחות חלק מהונם וליצור לעצמם "כרית" לצרכים פיננסיים – קיים אומנם במקרים מסויימים, אבל אינו אטרקטיבי לרובה של אוכלוסייה זו, בעיקר בגלל הנטייה להמשיך לגור בביתם ובסביבת המגורים שלהם אבל גם בגלל מניע ההורשה שגורם להם להתייחס לבית כאל רכוש שאינו שייך להם עוד.

בשנות ה-80' התפתח בארה"ב מוצר פיננסי חדש המציע פתרון חדשני לבעיה: "המשכנתא ההפוכה". הרעיון של משכנתא הפוכה לסוגיה (קיימות מספר וריאציות של המוצר, כפי שיפורט בהמשך) הוא לאפשר למשקי בית לנצל את ביתם כמנוף לשיפור רמת חייהם השוטפת, על-ידי נטילת הלוואה שהבטוחה לה היא הבית. האפשרות ללוות כנגד הבית היתה קיימת אומנם גם לפני שנולד המוצר החדש, באמצעות הלוואת משכנתא שמכונה בישראל "הלוואה לכל מטרה", אבל היתרון של המוצר החדש על הלוואות רגילות הוא שברוב הווריאציות שלו הפירעון הוא בתאריך שהוא "פתוח" מבחינת הלווה: עם תום תקופת מגוריו בבית. המוצר זכה לתנופה מסויימת בארה"ב לאחר שהקונגרס האמריקני אישר ב-1987 תכנית פדרלית לביטוח הלוואות אלו. יתרונו של הביטוח, מעבר לניטרול סיכוני אשראי שקיימים בחלק מהמוצרים, הוא בכך שהוא איפשר את התפתחותו של שוק משני להלוואות מסוג זה ובכך יצר קשר בין שוק האשראי לשוק ההון.

מבחינת טווח, קיימים בארה"ב שני סוגים של מוצר פיננסי זה: הלוואה לתקופה קצובה (בדרך כלל עד 10 שנים), והלוואה שתאריך הסיום שלה אינו נקוב מראש אלא מותנה באירועים ספציפיים (סיום המגורים בדירה או מות הלווה). בעוד שהמוצר הראשון הוא פשוט יותר עבור הבנקים – המוצר השני מכניס לעיסקה סיכונים נוספים שהבנקים מתקשים יחסית להתמודד איתם והוא מתאים יותר לגופים עם אופק השקעה ארוך ותיאבון סיכון גדול יותר.

מבחינת התזרים, קיימות שלוש צורות בסיסיות של המוצר השונות זו מזו מבחינת הדרך שבה הלווה יכול להשתמש בהלוואה: א) קיצבה חודשית קבועה; ב) סכום חד-פעמי הניתן בעת ביצוע ההלוואה; ג) פתיחת קו-אשראי העומד לרשות הלווה לשימוש בעת הצורך. כל אחת מהצורות עונה על צרכים אחרים של הלווה, וקיימים גם מסלולים משולבים (לדוגמא: קבלת קיצבה חודשית וגם פתיחת קו-אשראי). המוצר הנפוץ, זה שגם זוכה בארה"ב לביטוח פדרלי,  הוא הקיצבה החודשית, שתפקידו ליצור הגדלה של הכנסתו השוטפת של הלווה על-חשבון הבית מבלי להכריח אותו לעזוב את ביתו. עם זאת, סקרים שנעשו מצביעים על העדפה ברורה גם לקו האשראי, היוצר ללווה כרית ביטחון כנגד הוצאות בלתי צפויות בעתיד שלולא ההסדר היה מתקשה לעמוד בהן (לדוגמא: הוצאות לשיפוץ הבית, הוצאות לתיקון הרכב הפרטי או הוצאות רפואיות חד-פעמיות).

אוכלוסיית היעד לשיווק המשכנתא ההפוכה היא אוכלוסייה מבוגרת, הנשענת על הכנסה שוטפת נמוכה ומתגוררת בבית שמחירו בשוק גבוה-יחסית ושאין רובץ עליו חוב. גודל האוכלוסייה אינו נתון, אלא נגזר מהגדרת הפרמטרים של גיל, הכנסה וערך הבית. מצד שני, ערך המוצר ללווה ולכן מידת האטרקטיביות שלו תלויים גם הם בפרמטרים אלו. המוצר אינו מוצר המוני: ממחקרים שבוצעו בארה"ב עולה שרק כשליש מאוכלוסיית בני +62 (גיל 62 הוא גיל המינימום בארה"ב להיכלל בתוכניות הביטוח הפדרליות למשכנתאות הפוכות) יזכו להגיע לתוספת הכנסה שוטפת בשיעור השווה או עולה על  20% אם ייכנסו להסדר של משכנתא הפוכה. מצד שני, הטענה היא שכמחצית מאוכלוסייה זו יכלה להיעזר במשכנתא הפוכה לכיסוי הוצאות שוטפות של טיפול רפואי ביתי שהם נזקקים לו.

קיימות בעיות ברורות בשיווק המוצר, שגרמו לכך שהבנקים ממעטים למכור אותו וששיעור החדירה הכולל שלו עדיין נמוך יחסית לפוטנציאל:
1.      קיימת מידה גדולה של חשדנות בקרב אוכלוסיית היעד כלפי גופים פיננסיים מקובלים. ביחד עם בעיית הידע המימוני הנדרש להבנת העיסקה יש כאן מכשלה הדורשת גם חינוך של הציבור וגם יצירת אווירה של אמון במלווה.
2.      המוצר הפיננסי נוגע בנושאים הרגישים ביותר בחיי הלווה - תוחלת חיים, הישארות של בן/בת זוג, מצב בריאותי והסדרי ביטוח סיעודי והשלכותיהם על המשך המגורים בבית, הורשת הבית, וכו' - ויוצר לכן רתיעה מהחלטה ומתח במשפחת הלווה. פרט לרתיעה הטבעית, ההחלטה מחייבת בדרך-כלל הסכמה עם בני המשפחה, כך שהשיווק כולל מעגל רחב יותר מאשר הלווה עצמו.
3.      במוצר זה, יותר מאשר במוצרים פיננסיים אחרים, קיימת שאלה לגבי יכולתו של המלווה לפעול כיועץ פיננסי ללווה. בהלוואות המבוטחות על-ידי רשות פדרלית בארה"ב קיימת דרישה רגולטורית לקבלת ייעוץ פיננסי עצמאי ללווה, מצד גוף מורשה שאינו קשור עסקית עם המלווה.
4.      עומס הייעוץ, החינוך המקצועי ובניית האמון מביאים לכך שהביצוע כרוך בעלות תפעולית גבוהה יחסית למוצרים פיננסיים, דבר המונע כניסה לתחום של גופים שאינם מתמחים בנושא.
5.      לווה שנכנס לעיסקה של משכנתא הפוכה ומצבו הכלכלי אכן השתפר – בין שמדובר בהלוואה הניתנת כקיצבה קבועה ובין שמדובר בהלוואה שניתנה בתשלום יחיד - עלול למצוא את עצמו במצב שבו השתנה מצבו הפורמלי לגבי שלטונות המס או מול מוסדות הרווחה. בניית המוצרים דורשת לכן התחשבות בחוקי המס והרווחה של כל מדינה.

הבעיות שנמנו לעיל מצביעות על כך שלשיווק המוצר יש כנראה צורך במערך מכירות מתמחה, שיענה עליהן. מדובר לכן בהשקעה במערך מכירה ספציפי, כנראה שונה שעוסק במשכנתאות לרכישת דיור. מצד שני, מערך מכירות זה יכול לטפל בניהול הכולל של התיכנון הפנסיוני של הלווה, כולל נושאים כמו קניית קיצבה פנסיונית, ביטוח סיעודי, הסדרי רכישת זכויות בדיור מוגן, וכו'. יש לזכור שהשפעת קיומה של המשכנתא ההפוכה אינה מוגבלת לאוכלוסיית היעד הצרה: עצם קיומה של אופציה למשוך הון מהבית יכולה להילקח בחשבון בעת תיכנון פנסיוני על-ידי לקוחות עתידיים, כאלו שטרם הגיעו לגיל הרלוונטי לביצוע הסדר המשכנתא ההפוכה.

יום שלישי, 5 בינואר 2010

בלוג המשכנתאות - סיכום עד כאן

הבלוג "עולם המשכנתאות" יצא לדרך בסוף חודש ספטמבר 2009  - לפני כשלושה חודשים. מטרתו של הבלוג היא לשמש במה לדיון בנושאים מעולם המשכנתאות, ולשם כך הוא מנסה לקרב את הקורא לעולם המושגים של תחום המשכנתאות: להציג את המושגים הבסיסיים בתחום זה, לעקוב אחר ההתרחשויות בעולם המשכנתאות ולעמוד על משמעויותיהן.

בשנת 2006 כתבתי טור שבועי בשם "רוכשים דירה" במוסף הנדל"ן של ה"דה-מרקר". טור זה זכה לפופולאריות בזמנו (כך דיווחו לי מהעיתון), וחיפוש בגוגל מראה שמספר ניכר של אתרי נדל"ן רכשו רשימות שהתפרסמו במסגרת הטור ושיבצו אותן אצלם. הפרסום בטור הסתיים, אבל במהלך הוראה אקדמית וייעוץ בתחום המשכנתאות נחשפתי לצורך בחומר כתוב, בעיקר חומר שיהיה נגיש לכולם ושאינו מושפע מאינטרסים של מלווים. הבלוג הוא ניסיון לממש רעיון זה.

הבלוג מיועד לקהל מגוון: משקי בית שיש להם משכנתאות או כאלו שעומדים בפני עיסקת מימון רכישה, מקצוענים מתחום המשכנתאות, ותלמידים בקורסים אקדמיים בנושא מימון נדל"ן. הרצון לפנות גם לקהל לא מקצועי מחייב אותי לפעמים לנסח דברים בצורה פשטנית. הבנה לעומק של לפחות חלק מהנושאים המוצגים בבלוג מחייבת ניתוח מעמיק יותר, שלא יובא במסגרת זו. מי שחפץ בניתוח מעמיק יותר של נושאי המשכנתאות מוזמן לפנות עצמאית למקורות המידע הרבים הקיימים בתחום (כולם באנגלית).

עד כה פורסמו בבלוג 23 רשימות, בנושאים שונים. ניסיתי לאזן בין נושאים שמעניינים לווים, לנושאים שמעניינים אנשי מקצוע בתחום הנדל"ן והבנקאות, תוך מאמץ לאפשר גם לקורא מזדמן למצוא עניין בנושא. הדבר אינו קל. כבר נשאלתי ע"י קורא מהי הסיבה לריבוי הניתוחים של שוק המשכנתאות בארה"ב, השונה כל כך מהמציאות בישראל. יש לי לכך תשובה כפולה: ראשית, אני סבור שמוגבלותו ורמת פיתוחו הנמוך של השוק הישראלי אינם צריכים להגביל את הסקרנות ללמוד ולנתח מציאות של שוק משכנתאות מפותח, ממש כפי שחובבי הספורט אצלנו אינם מגבילים עצמם לצפייה במשחקי נבחרות מקומיות. אנו צריכים להתייחס למציאות האמריקנית כמעבדה אדירה, מסקרנת ונגישה לכולם, וכאופציה להתפתחותו האפשרית של שוק המשכנתאות הישראלי. נושאים גלויים ונלמדים בשוק האמריקני - סילוקים מוקדמים, פיגורים בהלוואות, הערכת מאפייני סיכון של לווים - אינם גלויים בישראל והם נחלתם הבלעדית (אם בכלל) של הבנקים. התייחסות לשוק האמריקני כאופציה, והשקיפות הנהוגה שם, מסבירים את התועלת מלמידה מניסיונם של אחרים. דוגמא היסטורית מעניינת לתועלת שצמחה מהתבוננות בעולמות זרים היא שהמפקח על הבנקים בישראל עקב אחר משבר הבנקים למשכנתאות בארה"ב בשנות ה- 80', והגדיר בעקבות כך דרישה לפתח בישראל יכולת לניהול סיכוני ריבית בבנקים הישראלים; הוא לא נזקק לניסיון מקומי כדי להבין את חשיבות הנושא ליציבות הבנקים. הסיבה השנייה, הפשוטה יותר, למעקב אחרי ההתפתחויות העכשוויות של המשבר בארה"ב, היא שמספר קוראים של הבלוג הביעו עניין ברור בקבלת מידע וניתוחים נושא זה.

המתכונת של האכסניה מגבילה, ולכן אני מצרף לנוחות הקוראים רשימה כרונולוגית של הנושאים שנכנסו לבלוג עד כה, בצירוף תאריך הפרסום:

29.09.09          מי מפחד מעמלת סילוק מוקדם?
01.10.09          כיצד נקבעת הריבית על המשכנתא?
12.10.09          פיגורים במשכנתאות
15.10.09          מדוע רוכשי דירות נוטלים הלוואות משכנתא?
18.10.09          גידול הערך הנקי בדירה
20.10.09          הריבית הנמוכה והמשכנתא
21.10.09          האם כדאי לבחור בהלוואה צמודת-מדד בריבית קבועה?
26.10.09          קבוצות רכישה – האומנם "פטנט"?
28.10.09          האם יש בישראל בועת נדל"ן?
02.11.09          האם משבר המשכנתאות בארה"ב מתקרב לסיומו?
05.11.09          משכנתא "רעילה": הדוגמא של Option ARM
09.11.09          "אין בועת נדל"ן בישראל" – כמה הערות בשולי מאמרה של ורד דר
12.11.09          מהו התקציב המקסימלי העומד לרשותכם לרכישת דירה?
20.11.09          שלב נוסף של משבר המשכנתאות בארה"ב?
28.11.09          עוד על מצבם שנקלעו להון עצמי שלילי
03.12.09          לקחים ישראליים ממשבר הנדל"ן האמריקני
07.12.09          הלוואת "שפיצר"
10.12.09          על נגזרים פיננסיים ונגזרי משכנתאות
14.12.09          תופעת חדלות הפירעון בארה"ב מפעפעת כלפי מעלה
20.12.09          משכנתא בריבית משתנה – מדוע?
25.12.09          על אופי התחרות בין הבנקים למשכנתאות בישראל
29.12.09          על הניתוח של מחירי הדיור בידי משרד האוצר
04.01.10          המלכודת של לווים בארה"ב

לטובת הקוראים אני מפיץ מידי פעם הודעת מייל על כניסת רשימה חדשה לבלוג. רשימת התפוצה גדלה לאורך החודשים, והיא כוללת כבר כ- 70 נמענים. ידוע לי שחלק מהנמענים מפיצים את המייל לרשימה משנית של קוראים, ואני מציע לכל מי שמעוניין בכך לשלוח לי כתובת מייל ואצרף אותו ישירות לרשימת התפוצה שלי. מצד שני, חלק מהנמענים הנוכחיים הם תוצאה של יוזמה פרטית שלי, וייתכן שיש ביניהם כאלו שאין להם עניין להמשיך ולקבל הודעות על עידכון הבלוג. גם אלו מוזמנים לפנות אלי ואסיר את שמם מרשימת התפוצה.

רשימות הבלוג פתוחות להערות של הקוראים. קוראים החפצים בכך מוזמנים להגיב לתוכן הרשימות. גם אותו גורם המסתתר מאחורי הכינוי "אנונימי" ושותל בדרך קבע ברשימות הפניות למחשבון משכנתא – ברוך: אם יש לקוראים הצעות להפניית הקוראים האחרים לבלוגים או למאמרים או לאתרים רלוונטיים לנושא – אדרבא ואדרבא. לבסוף, קוראים שיש להם עניין לכלול בבלוג נושא מסויים יכולים לפנות אלי בהצעה, הן באמצעות הבלוג והן ישירות לכתובת המייל.

יום שני, 4 בינואר 2010

המלכודת של לווים בארה"ב


שיעורי הריבית על משכנתאות ירדו בשנה האחרונה בארה"ב לשפל היסטורי, הודות להתערבות בהיקף של כטריליון דולר מצד הממשל האמריקני: ה"ניו-יורק טיימס" מציין שזוהי הריבית הנמוכה ביותר מאז שנות ה- 40'. אם ניקח בחשבון שהשיא הקודם נבע ממציאות מוניטרית מיוחדת ששררה על רקע מלחמת העולם השנייה, מדובר בשיעורי הריבית הנמוכים ביותר בתקופת שלום מאז תחילת המאה העשרים – תקופה של 110 שנים.

למרבה האכזבה, למרות שמצב זה של ריבית נמוכה היה צריך לפעול לטובת משקי הבית – הן לאפשר להם לרכוש בתים באשראי זול והן לאפשר להם להחליף את ההלוואות היקרות שנטלו בעבר בהלוואות זולות - רובם אינם יכולים לנצל אותו לטובתם. התוצאה היא שמתן האשראי אינו שב לאיתנו, ולכן נפח האשראי הכולל מתכווץ והולך. תוצאה זו מאכזבת, שכן חידוש הביקוש לדיור היה יכול לתרום תרומה חשובה לחידוש הפעילות הכלכלית במשק האמריקני, בעיקר כשמתרבים הסימנים שהחלק הקשה של השפל הכלכלי הסתיים וייתכן שהמשק נמצא בתחילת דרכו הארוכה לשיקום.

מדוע הביקוש לאשראי אינו גואה למרות שיעורי הריבית הנמוכים היסטורית? יש לכך שתי סיבות: האחת, החמרת הקריטריונים למתן אשראי משכנתאות לאור המשבר האחרון; השנייה – מלכודת לווים שנוצרה ע"י נפילת מחירי הבתים.

בתקופת הגיאות הארוכה, שנמשכה קרוב ל- 25 שנים, גבר הביטחון העצמי של מלווים: הצמיחה צימצמה את תופעת הפיגורים בהלוואות משכנתא, והעלייה המתמדת של מחירי הבתים גרמה לכך שגם במקרים של חדלות פירעון המלווים הצליחו להחזיר לעצמם את החוב ע"י מכירת הבתים. במונחים של ניהול סיכונים, המלווים ראו ירידה אמפירית מתמשכת הן של הסיכון של חדלות-פירעון (Probability of Default – PD) והן של ההפסד הצפוי למלווה במקרה של חדלות פירעון (Loss Given Default – LGD). מאחר שהשיטות המקובלות להערכת הסיכונים מסתמכות על מודלים סטטיסטיים הנותנים משקל בעיקר לנתוני העבר הקרוב, הגיאות הביאה לירידה מתמשכת של הערכת החשיפה לסיכון אשראי. התוצאה הייתה שהמלווים העזו יותר ויותר: הם הקלו בדרישות לגבי תיעוד הכנסות הלווים ולגבי הערכת שוויו של הבית, הם הגדילו את שיעורי המימון והם עברו בהדרגה למוצרים פיננסיים המקלים על הלווים בתקופה הראשונה של ההלוואה.

אווירה זו התחלפה בעקבות המשבר באווירת חשדנות: המלווים דורשים כיום תיעוד מלא של הכנסות הלווים ושל שוויו של הבית, הם הקטינו את שיעורי המימון בהלוואות החדשות, והם אינם מעמידים עוד הלוואות עם תקופת "גרייס". התוצאה היא שאחוז הבקשות לאשראי הזוכות לאישור ירד משמעותית לעומת העבר – סיבה משמעותית לצמצום הביקוש לדיור.

אבל אותה תופעה של החמרת קריטריונים למתן אשראי פועלת על הביקוש לאשראי גם בדרך אחרת: לווים קיימים, שנטלו הלוואות בעבר והיו יכולים לכאורה לנצל את ירידת הריביות לשפל היסטורי לצורך מיחזור הלוואותיהם – אינם יכולים לעשות כן כי הם אינם עומדים עוד בקריטריונים המעודכנים למתן אשראי. נימוקים מקובלים הם שאין להם תיעוד נאות של הכנסות או שווי הבית. ה"ניו-יורק טיימס" פירסם הערכה שכ-60% מהלווים לכודים כיום בהלוואות ששיעור הריבית בהן גבוה ממחיר השוק. לו יכלו לנצל את הריבית הנמוכה למיחזור הם היו יכולים להקטין את תשלומיהם השוטפים ולהקטין בכך את הסיכון של פשיטת רגל, או לחילופין ליטול הלוואות נוספות כנגד הבתים כדי לאפשר להם לרכוש מוצרי צריכה בני-קיימא. היה בכך אולי כדי להציל את המשפחות מהפסדים הכרוכים בפשיטת רגל, ובכך להקטין את הנזק גם למלווים.

הסיבה השנייה שמנינו היא מלכודת מחירי הבתים. ירידת מחירי הבתים בארה"ב גרמה לכך שכרבע מההלוואות מבוטחות כיום ע"י נכס שערכו נמוך מיתרת ההלוואה (ראה רשימות קודמות בבלוג זה). במדינות מסוימות בארה"ב המצב אף קשה יותר, שכן ירידת מחירי הדירות הייתה דרמטית יותר. לווים הנמצאים במצב כזה אינם יכולים לצפות לכך שהמלווה יסכים לאפשר להם ליטול הלוואה חדשה, שכן ערך הבית אינו מספיק עוד כדי לשמש בטוחה להלוואה.

ברביע הראשון של 2009 השיק הממשל תכניות שמטרתן לעודד את המלווים למחזר את ההלוואות, לרבות מחיקה של חלק מהחוב ופריסה נוחה יותר של התשלומים. מטרת הממשל הייתה להגיע ל- 4-5 מיליוני משקי בית שיתרת החוב שלהם נמצאת כבר בשיעור הגבוה ב-25% מערך הבית שבבעלותם. הכוונה ברורה: למנוע מאותם לווים מלהתייאש ולהגיע לפשיטת רגל, ובכך להשפיע שלילית על שוק הדיור ועל המערכת הפיננסית. אלא שהכוונה החיובית אינה מספקת: לפי ה"ניו יורק טיימס" שיעור ההצלחה של התכנית עומד כנראה על 3-5% מהיעד. הסיבה הרשמית לחוסר ההצלחה היא שהתכנית היא וולונטרית, ואינה יכולה להכריח את המלווים לאשר פריסות.

בהעדר הצלחה, מתגבר הוויכוח הציבורי. נשמעות טענות כנגד המלווים, שמסרבים לפרוס את ההלוואות בהעדר ביטחונות מתאימים, על כך שהם נושאים באחריות חלקית למשבר והיו צריכים לספוג מרצונם חלק מהנזק כדי לסייע לחילוץ משקי הבית. נשמעות גם טענות מוסריות נגד הממשל שמנסה לחלץ את משקי הבית הנמצאים במשבר על חשבון שאר משלמי המיסים: יש כאן לכאורה הלאמה של ההפסדים של רוכשי דירות בלתי אחראיים שנטלו חלק בהימור קיצוני על מחירי הדיור, כשבמצב עניינים שונה הם היו נהנים מעליות המחירים ולא מתחלקים עם שאר הציבור. זהו טיעון שמזכיר את הטיעון נגד התערבות הממשלה במשבר מניות הבנקים בישראל בשנת 1983. מכל מקום, השאלה היא לאן מוביל המצב הכלכלי: אם אכן יחול שיפור כלכלי מתמשך ייתכן שהנזק ייספג ע"י הסקטור הפרטי, ובעיקר ע"י משקי הבית. זהו תרחיש אפשרי, שיתרונו במסר ה"חינוכי" שלו לדורות הבאים; אבל אם המצב הכלכלי לא ישתפר ייתכן שנראה משבר נוסף בשוק הדיור בארה"ב, לרבות התגברות חדלות הפירעון והפסדים לסקטור הפיננסי, אולי עד כדי כך שתידרש התערבות ישירה ואפקטיבית של המדינה כדי למנוע קטסטרופה.