יום רביעי, 12 במרץ 2014

בנקים למשכנתאות וסיכון ריבית - חלק א': מה הסיפור?

כל מערכת משכנתאות חיה במציאות של סיכון ריבית: היא מעמידה הלוואות לטווחים ארוכים מאד (30 שנה), אבל אין לה מקורות מימון לטווח זמן דומה שכן היא ממומנת מפיקדונות קצרי-טווח של משקי בית. סיכון הריבית הוא הסיכון שהריבית על הפיקדונות תעלה במהלך חיי ההלוואה, ואז המערכת כולה (בלי לשאול כרגע איזה חלק שלה - בנק, משקיעים או הלווים) תצטרך לספוג הפסדים. זוהי דילמה קבועה של המערכת שיש להתמודד איתה, ויש מספר פתרונות להכלת הסיכון הפיננסי כשלכל אחד מהפיתרונות יש יתרונות וחיסרונות. דילמה זו מחריפה עוד יותר בגלל האופציה שקיימת ללווים לסלק את יתרת החוב בכל עת שיחפצו.

אחד הפיתרונות המעניינים הוא השימוש בארה"ב של נותני המשכנתאות במקורות מימון ארוכים עם אופציה למנפיק לבצע סילוק מוקדם. יש כאן הקבלה בין זכות לווה המשכנתא לזכות המנפיק. אבל כדי להבין את הבעיה של סיכון הריבית נצטרך להתחיל משלב מוקדם יותר. כדי שלא להפחיד קוראים מהססים ('קולות צפים'), נחלק את הרשימה לשני חלקים: בחלק הראשון, שיובא כאן, ננסה להבין את החשיפה עצמה ואת האירוע של קריסת הבנקים למשכנתאות בארה"ב על רקע התממשות סיכון הריבית. בחלק השני, שיפורסם בנפרד,  נתאר את הסיבוך שנוצר ע"י האופציה של הלווים לסלק את יתרת החוב בכל נקודת-זמן.

בנקים למשכנתאות חיים בתוך עולם של סיכון ריבית
כיצד הבנקים מממנים משכנתאות? מהיכן הם מגייסים את המקורות לכך? התשובה העקרונית: מכספים שמשקי הבית מפקידים אצלם. מציאות זו יוצרת בעיה שמקורה באי-התאמה (mismatch) בין טווח הזמן שרצוי למפקידים לבין זה של לווי המשכנתאות.

משקי הבית שמפקידים את חסכונותיהם בפיקדונות בנקאיים עושים כך מתוך כוונה 'לשמור על קשר-עין עם הכסף': הם מעדיפים פיקדונות לטווחים קצרים (בדרך כלל עד שנה), ובדרך כלל דורשים 'נזילות', כלומר יכולת למשוך את כספם גם במהלך תקופת הפיקדון. תמורת נזילות נמוכה - אם בצורת הארכה של תקופת הפיקדון או סיוג של יכולת המפקיד למשוך את כספו במקרה הצורך - הם ידרשו פיצוי בצורת שיעור ריבית גבוה יותר. במונחים פיננסיים, הזכות של המפקיד למשוך את כספו לפני תום תקופת הפיקדון, אם במועדים מוסכמים מראש (תחנות ביניים) ואם בכל מועד שיבחר בו, מכונה אופציה. האופציה המתוארת כאן, למשוך את כספי הפיקדון, קרויה 'אופציית פוט' (Put).

הבנק מממן בכספי הפיקדונות הללו הלוואות משכנתא. לווי המשכנתא הם משקי בית שמשתמשים בכספי ההלוואה לרכישת דירה; זוהי הלוואה גדולה במונחי הכנסתם השנתית; הם מתכוונים בדרך כלל לשלם אותה בתשלומים חודשיים קטנים שיימשכו לאורך שנים רבות; המשמעות היא לכן שהבנק משתמש במקורות מימון קצרים למימון הלוואות ארוכות-טווח. טכנית, הבנק יצטרך לגייס מחדש פיקדונות מספר פעמים כדי לממן את המשכנתאות.

תיאוריה? מציאות!
התיאור עד כאן הוא התיאור של המציאות ששררה בשוק המשכנתאות בארה"ב במהלך רוב המאה הקודמת. הבנקים המצויים למשכנתאות - ה- Thrifts, ובעיקר הגופים המכונים  Saving and Loan Associations  או S&L - גופים קימעוניים קטנים שהתמחו בניהול החיסכון של משקי הבית ובמתן אשראי לדיור, ביססו את מתן האשראי לדיור על פיקדונות של משקי בית. המשמעות היא שהלוואות בריבית קבועה, לתקופה מקובלת של 30 שנה, היו ממומנות מפיקדונות קצרים. כך, לבנקים לא היה כיסוי Back-to-Back להלוואות: הם העמידו הלוואות לתקופות ארוכות בריבית קבועה למרות שלהם עצמם לא היו מקורות מוכחים לתקופה מקבילה, ובעיקר לא הייתה להם דרך להבטיח שתמיד יוכלו לחדש את הפיקדונות באותו שיעור ריבית כפי ששרר ביום מתן האשראי.

ארבע קושיות
ארבע שאלות עולות כאן: 1) מדוע הבנקים למשכנתאות עשו זאת? - בעיקר מחוסר ברירה: הפיקדונות הקמעוניים היו המקור היחיד שעמד לרשותם למתן אשראי לדיור; 2) מה הייתה ההנחה הרווחת לגבי מגמת הריבית בעתיד? - הניסיון האמריקני המצטבר היה של צמיחה כלכלית ומדיניות מוניטרית יציבה, ולכן ההנחה הייתה ששיעורי הריבית יישארו יציבים גם בעתיד; 3) מה היה הרווח לכל הצדדים ממצב זה? - גיוס פיקדונות קצרים איפשר למערכת המשכנתאות להישען על מקורות זולים (הבנקים היו צריכים לשלם ריבית גבוהה יותר אילו הפיקדונות היו לתקופות ארוכות יותר), והדבר גרם לכך שהבנקים נהנו ממירווחים משמעותיים מבלי שיצטרכו לייקר את המשכנתאות למשקי הבית; 4) מהו הסיכון שנוצר? - בשיטת המימון הזו הבנקים היו חשופים למה שקרוי 'סיכון ריבית': הסיכון ששיעור הריבית יעלה במהלך חיי ההלוואה, ואז הם יצטרכו לגייס פיקדונות יקרים יותר מבלי יכולת לגלגל את ההתייקרות על הלווים, שכן ההלוואה ניתנה בריבית קבועה.

נפילת הבנקים למשכנתאות
המערכת כולה 'ישבה על פצצת-זמן מתקתקת'. האירועים שהביאו להפעלת הפצצה החלו בשנות ה-60' של המאה הקודמת, כשהממשלה הפדרלית נקלעה לגירעונות תקציביים בגין הוצאות מלחמת וייטנאם, גירעונות שמומנו באמצעות חוב פנימי והרחבה מוניטרית (הדפסת כסף). קצב האינפלציה הואץ. ניסיונות להבטיח את שלומם של הבנקים למשכנתאות כללו קביעת תקרה רגולטורית לשיעור הריבית על פיקדונות. אבל כל המאמצים לרסן את האינפלציה נכשלו כשהיא הואצה בשנות ה-70' על רקע משברי האנרגיה (73' ו-79'). לקראת סוף 1979, כשקצב האינפלציה כבר הגיע ל- 11%, קיבל הבנק המרכזי החלטה אסטרטגית: להעלות את שיעור הריבית הקצרה ככל שיידרש על-מנת לרסן את האינפלציה.

עליית שיעור הריבית יצרה מצב שהפיקדונות התחדשו בשיעורי ריבית גבוהים יותר, כשמצד שני יש לבנקים למשכנתאות הלוואות משכנתא ארוכות-טווח בריבית קבועה. נעשו מספר ניסיונות ע"י המימשל להציל את הבנקים למשכנתאות מקריסה, אבל הם לא צלחו: עד 1990 כמחצית מהבנקים למשכנתאות פשטו רגל, משלם המיסים נדרש לשאת בכל ההפסדים, והבנקים למשכנתאות איבדו את הבכורה ההיסטורית בשוק המשכנתאות האמריקני.

'פאני מיי' נקלעת לצרה
הבעיה של עליית שיעורי הריבית לא פגעה רק בבנקים למשכנתאות: היא פגעה גם בסוכנות המשכנתאות הפדרלית-לשעבר - 'פאני מיי' ('Fannie Mae'). סוכנות זו, שהופרטה בשנת 1968, עסקה (ועוסקת עד היום), לפי מנדט שקיבלה מהקונגרס, ברכישה של הלוואות משכנתא העומדות בתנאים מוכתבים. זכותה של 'פאני מיי' להחזיק בהלוואות אלו, שנרכשו מהבנקים, או לחילופין למכור אותן לציבור בדרך של איגוח (Securitization). 'פאני מיי' נתקלה גם היא בנחשול הריבית ונקלעה גם היא לקשיים. ההבדל בין 'פאני מיי' לבין הבנקים למשכנתאות היה ש-'פאני מיי' מכרה חלק מההלוואות שברשותה לציבור ולא הייתה חשופה לסיכוני ריבית בגין הלוואות שנמכרו, וגם העובדה שבניגוד לבנקים הייתה ל-'פאני מיי' יכולת מעשית לגייס פיקדונות ארוכים באמצעות הנפקת אג"ח. לכן, למרות ש-'פאני מיי' נקלעה לקשיים - היא יכלה להפעיל תכנית הבראה ולא נזקקה לחילוץ ע"י הממשלה. אבל מה שהיה ברור לאחר פרוץ המשבר הוא שמערכת משכנתאות אינה יכולה להיות חשופה בצורה כה מסוכנת לסיכוני ריבית.

מהו הפתרון לחשיפה לסיכוני ריבית?
הסיכון שהומחש לכולם במשבר הבנקים למשכנתאות של שנות ה-80' הוא סיכון הריבית. הצורך למנוע חשיפה לסיכוני ריבית היה ברור עכשיו לכולם. התוצאה הייתה מספר התפתחויות חשובות: 1) התעצמות התופעה של מכירת הלוואות למשקיעים בשוק המשני למשכנתאות, כך שהבנקים נפטרים מסיכון הריבית; 2) כניסתן לשוק של הלוואות משכנתא בריבית משתנה, שבהן תקופת הריבית קצרה מתקופת ההלוואה והריבית בהלוואה נקבעת מחדש בתדירות קבועה לפי ריבית השוק; 3) ניהול סיכוני ריבית בבנקים למשכנתאות ע"י ניהול שוטף של הפער בין משך החיים הממוצע (מח"מ) של ההלוואות לבין זה של הפיקדונות ('ניהול פער המח"מ').

כבר ב-1990 פעל המפקח על הבנקים בישראל ליישם את לקחי המשבר האמריקני. בתחילה, דרך הפצת חומר מקצועי וולונטרי לבנקים לגבי אופן מדידת המח"מ, ובהמשך דרך חיוב הבנקים לנהל את סיכוני הריבית ולכלול בדוחות הכספיים גילוי אודות החשיפה של הבנק, עד שניהול סיכוני הריבית הפך לחלק מניהול הסיכונים הכולל לפי 'הוראות באזל'.

אין תגובות: